华海药业(600521)

缬沙坦事件导致短期业绩阵痛，上半年净利润下降 22.37%

2018 年上半年公司实现营收 25.39 亿元（+8.01%），归属上市股东净利润2.29 亿元（-22.37%），扣非后净利润 2.03 亿元（-19.99%）。公司在国内积极推动制剂一致性评价，国外稳步推进全球化战略。7 月份缬沙坦召回事件导致的损失已提前计提，预估产品召回数量及所涉及到的费用及产品跌价影响，预计该事件导致公司上半年销售额减少 1.70 亿元，减少净利润 1.06亿元。 缬沙坦事件导致的产品召回费用为 3271 万元， 同时上半年资产减值损失 4022 万元， 同比增长 331.61%，主因缬沙坦召回导致的存货跌价计提。

成品药收入保持稳健增长，一致性评价利好公司制剂销售

上半年成品药实现营收 14.81 亿元，同比增长 27.77%，毛利率为 65.28%，同比增加 0.60pp。原料药及中间体实现营收 9.64 亿元，同比下降 11.44%，毛利率为 49.27%，同比增长 3.46pp，我们认为毛利率增加与原料药及中间体的涨价有关。受益于海外制剂转报国内的政策优势，公司目前已有 10个产品（15 个品规）通过一致性评价。目前国内持续推进一致性评价利好政策， 多个省份的招标将通过一致性评价的药品与原研放在同一竞价分组，未来进口替代趋势有望加速。我们认为公司将加强制剂准入方面的工作，相关通过一致性评价品种有望加速放量。

持续投入加大研发力度，布局生物药和新药研发

公司上半年研发投入 2.26 亿元， 研发费用占营收的 8.9%。 公司加大海外研发力度，上半年完成新申报产品 4 个，获批 6 个 ANDA 文号。生物药方面，I 类生物新药重组人血管内皮生长因子受体-抗体融合蛋白眼用注射液 I 期临床试验进展顺利，另有处于临床试验准备工作药物 1 个，获得临床试验批件 1 个。生物类似药重组全人源抗肿瘤坏死因子-α单克隆抗体注射液获得药物临床试验批件。新药方面，注射用双羟萘酸多奈哌齐已取得临床试验批件，盐酸羟哌吡酮完成临床 IIA 期研究，正在启动临床 IIB 研究。

估值与评级

公司是国内特色原料药龙头企业，是全球最大的普利类、沙坦类药物供应商之一，具备中间体、原料药和制剂的一体化产业链优势。考虑到短期缬沙坦事件导致净利润下滑，我们下调 2018-2020 年 EPS 由 0.74 元、0.99 元和 1.31 元至 0.59 元、 0.79 元和 1.05 元。 公司作为国内制剂出口领军企业，海外仿制药市场空间广阔。给予公司 2019 年 35 倍 P/E，将目标价由 34.60元下调至 27.65 元。受市场震荡影响，公司近期股价大幅波动，我们认为公司中长期仍具备较高的成长潜力，由“增持”调高至“买入”评级。

风险提示：缬沙坦事件导致业绩持续下滑；海外制剂业务不及预期；国内产品销售放量不及预期；汇兑损失风险