华电国际(600027)

全国布局的优质电力公司，18年中报业绩有所修复。

华电国际电力股份有限公司成立于1994年，其主要业务为发电、供热和煤炭，中国华电集团持股占比达46.84%，是公司第一大股东。公司控股装机容量达4928.49万千瓦，资产遍布全国14个省或市，公司39%的火电机组位于山东省，其余火电机组则多分布在湖北（12%）、浙江（10%）、宁夏（9%）、安徽（9%）和河北（7%）等地区。公司机组多处在用电负荷中心和电力供需较好的地区，且大机组占比较高，600兆瓦及以上的装机比例约占51%，远高于全国平均水平。

上半年公司营业收入达415.37亿元，同比增长13.34%，煤炭价格仍然维持在高位，2018年上半年秦皇岛5500k末煤平仓价均价约为650元/吨，较2017年均价625元/吨高出约25元/吨。但发电量快速增长以及上网电价同比提升对冲了一部分煤炭成本的上涨效应，同时带来了盈利能力的小幅修复，2018年上半年实现归母净利润9.86亿元，同比提升565.63%，毛利率和净利率分别为12.4%和2.91%，同比提升了1.86个百分点和1.93个百分点。

利用小时数持续上升，定价机制改革促盈利回归

随着电能替代、居民需求和信息产业的用电规模持续扩大，未来中国用电量增速仍能够保持稳定。在水电增量不到10%，核电发展低于预期和风光无法负载基核的能源供给结构下，煤电的重要性应得到提升，机组利用小时数将持续上升。公司机组所处区域市场电占比较高，2017年以来，煤电市场交易电价呈持续上升的趋势，2018年2季度，大型发电集团煤电市场交易平均电价为0.3322元/千瓦时，同比回升4.07%。“基准+浮动”的定价机制改革使电力企业获得了自主定价权，有望破解煤电企业始终面临的“市场煤”和“计划电”的矛盾，使电价能够和上游成本联动，推动电力企业盈利修复。

供需改善，运力宽松，煤价中长期下行

我们预计2018-2020年煤炭产能净增加在1.3亿吨/年，预计18年新增消费量1亿吨，同时进口煤额度目前仍然充足，随着新增产能的逐步投放，未来供给增速有望提升，同时多种调控手段防范煤价的大幅波动，整体煤炭供需格局正在持续改善。运力方面，2018年计划新增铁路货运2亿吨，其中煤炭运量同比增加1.5亿吨；蒙华铁路预计明年投产，其具有运输距离、运输时间和运费上的优势，可缓解华中地区煤炭供应紧张局面，降低华中地区煤炭运输成本，提高煤炭运输能力。随着供需格局的持续好转以及运力方面的预期宽松，我们认为煤炭价格将中长期进入下行趋势，煤炭价格回归绿色区间确定性强。

高弹性低估值，分红比例或提升

公司电价和煤炭价格变动的业绩弹性位列主要火电公司中的第一位，利用小时数改变所产生的业绩弹性位于第三位，公司整体的业绩弹性排名板块前列。华电国际估值处于低位，一方面是华电国际的市净率低于行业平均水平，另一方面是华电国际目前处于历史上的估值底部。分红方面，公司近6年连续分红，且分红比例保持在40%左右，2019年全部机组投产后公司暂无新建机组计划，资本开支将大幅减少，预计公司后续将采用收购的方式持续扩大公司业务规模，或提高分红比例，将在手现金回馈股东。

盈利预测与估值：

我们预测公司2018年-2020年能够实现归母净利润20.57亿、35.32亿和45.95亿元，实现EPS为0.21元、0.36元和0.47元，对应目前PE为19.04、11.09和8.52倍。

公司历年分红率约40%，预计2018-2020年现金分红为0.08、0.14和0.2元/股，对应股息率为2.02%、3.5%和5%。

煤价有望中长期下行，电力供需改善至利用小时数提高，未来火电行业盈利回归合理区间确定性强，华电国际作为全国性的优质火电龙头公司，业绩弹性强，估值位于历史底部，给予强烈推荐评级。

风险提示：

电价下调的风险、煤炭价格大幅上涨的风险