新洋丰(000902)

公司发布三季度业绩报告：18Q1-Q3 实现收入 83.97 亿（+16.05%），归母净利 7.36 亿（+24.03%），扣非净利 7.31 亿（+24.02%）；其中 Q3 单季实现营收 28.58 亿（+35.54%），归母净利 1.97 亿（+21.16%），扣非净利 1.96 亿（+20.69%）。

收入持续稳定增长，毛利率降低有助抢占市场。18Q3 公司收入增长达35.54%，预计主要系原材料磷酸一铵涨价所致。 三季度磷酸一铵平均市场价 2290 元/吨，较去年同期均价 1863 元/吨提升 427 元/吨（约 23%） ，推动公司磷酸一铵及复合肥产品价格提升。18Q3 公司毛利率 17.92%，较同期下滑 2.84%。我们认为，公司毛利率下滑的主要原因在于原材料价格上涨幅度较大，同时公司主动通过优势价格获取更多的市场份额。基于上游配套的产业链一体化建设，具备磷酸一铵原料布局，同时享受钾肥进口配额带来的内外价差红利，以及区位布局带来的运输成本节约， 导致单吨复合肥较行业平均成本低约 150 元，长期来看公司在产品性价比方面具有不可复制的优势。

营销投入增加，净利率持续提升。公司前三季度期间费用率 7.79%，较去年同期减少 0.47pct。其中销售费用率 5.04%，较同期增 0.28pct，营销投入持续增加；管理费用率 2.58%，研发费用率 0.36%，管理+研发费用率较去年同期管理费用率减少 0.51pct；财务费用率-0.18%，较同期减少 0.24pct，主要系汇兑收益增加所致。综合来看公司前三季度归母净利率 8.76%，同增 0.56pct，盈利能力持续提升。

资金雄厚提前备料，经营性现金流有所下滑。 公司前三季度经营性现金流净额 3.83 亿，较去年同期（9.9 亿）下滑幅度较大，我们判断是由于公司应收账款及存货上升幅度较大所致。期内基于对原料价格走势的判断，公司大幅备料，期末账上存货金额较同期增加 3.65 亿元至 15.92 亿元，存货周转天数同比增长 3.39 天至 72.72 天；同时期末账上应收账款及票据合计 11.37 亿（较年初增加 4.61 亿），预计主要系下游磷酸一铵客户票据应付增加， 对应应收周转天数同比下降 0.5 天至 6.92 天；账上应付账款及票据合计 10.33 亿，较年初增加 0.83 亿。

成本优势保障渠道活力，下游具有复苏预期。 新洋丰是复合肥行业的第二大龙头，目前有 800 多万吨磷复肥产能（含 180 万吨磷酸一铵），且集团子公司新洋丰矿业具有磷矿资源储量 5.87 亿吨（后续磷矿资源将根据公司上市时承诺陆续注入上市公司） ，行业内产业链一体化布局最为完善。基于不可复制的原料、区位及运输成本优势，新洋丰得以在提供高性价比产品扩张市场份额的同时，给予经销商较为充足的盈利空间，保障渠道的品质和活力。此外，随着玉米、大豆等农产品价格复苏，我们看好公司高品质新型肥渗透率持续提升。

盈利预测与投资评级：公司作为农化消费白马，历史业绩增长稳健，基于产业链一体化优势，产品性价比较高且经销商盈利良好，看好公司长期成长可持续。我们预计 18-20 年公司实现营收 104.61/118.89/132.63亿，同增 15.8%/13.7%/11.6% ；归母净利 8.20/9.89/11.73 亿，同增20.6%/20.5%/18.6%。当前股价对应 PE 为 13.2X/11.0X/9.2X，维持“买入”评级！

风险提示：原材料价格波动，环保力度不达预期