国际医学(000516)

我们前期拜访了公司，就公司基本面可能发生的变化和市场关注的问题与高管层进行了交流。我们认为公司经过在综合医疗服务领域的多年积累，已经具备了基础雄厚的产业平台和人才团队，随着明年西安国际医学中心、西安高新医院二期、商洛国际医学中心等三个新建医疗项目投入使用，公司将迈上快速发展的新阶段。

剥离零售资产，全面拥抱医疗大健康。公司今年4月与银泰百货签订旗下零售资产开元商业的100%股权转让协议，股权转让作价33.62亿元，考虑初始投资成本、交易税费和分红的因素，预计合并报表层面将为公司带来一次性净利润22.35亿元，公司将脱离过去“双轨制”的发展模式，集中资源聚焦医疗服务，全面发力医疗大健康产业。

预计2019年总床位数达到5000张以上，2020年规划床位数将达到8000张以上。公司在打造综合医疗服务平台的基础上，突出“大专科”的特色，西安国际医学中心将聚焦建设心、胸、神经、消化、肿瘤、女子疾病、骨科、血液科等八大专科医院，公司还将陆续布局辅助生殖、中医、老年病和康复等重大疾病领域，打造覆盖全生命周期的医疗服务产业平台，进一步提高公司在医疗服务领域的核心竞争力和盈利能力，构成产业壁垒。在当地政府大力支持下，公司西安高新医院二期工程、西安国际医学中心和商洛国际医学中心将于2019年陆续投入运营，预计公司2019年总床位数将达到5000张以上，而到2020年公司规划床位数将达到8000张左右，还有预计今年内开业的具备4万例IVF周期的西安国际生殖医学中心，公司将成为西北五省医疗资源的重要提供者。

综合医疗服务需要深耕细作，公司已经具备快速发展的条件。综合医疗服务与专科医院不同，具有资产重、投资周期长，进入壁垒高的特点。除了并购等手段短期内难以实现快速扩张，且对专业人才的依赖性更强、运营专业性要求更高，市场长期以来缺乏综合医疗投资标的。我们认为，新一轮“医改”、“军改”等政策环境下，民营医疗服务是解决我国医疗资源分布不均衡的重要手段，也是打造“分级诊疗”体系的重要参与者，而民营综合医疗服务如果能够扎根一地深耕细作，形成自己的品牌和网络，具备高层次的诊疗水平，不仅将承接公立医院的患者、医疗团队，也能深度挖掘人口老龄化下日益增长的医疗保健需求。公司经过十几年的潜心耕耘，在品牌认知、人才储备和运营管理方面已经摸索出了一套完善的可复制的发展模式，加之短期内医疗规模的扩张，为公司未来5年内的快速发展奠定了有形及无形的基础。我们看好公司在医疗资源相对较稀缺的西北五省的发展前景，公司的特色化综合医疗服务发展模式将大有可为。

首次覆盖，给予“审慎推荐-A”评级。公司是国内民营综合医疗服务的先行者，经过十六年的运营及建设，公司即将迎来自身的快速发展阶段，有望成为西北五省医疗服务的重要提供者，我们看好公司有望发展成为国内民营综合医疗服务的龙头。不考虑出售零售资产带来的一次性净利润贡献，预计公司2018年医疗服务EPS为0.03元，同比增长50%；而2019-2020年EPS为0.08元和0.14元，对应PE59倍和32倍，首次覆盖给予“审慎推荐-A”评级。

风险提示：公司医院扩张速度不及预期；公司医院快速扩张带来固定资产折旧压力超出预期；偶发性医疗事件对公司声誉造成影响。

公司运营西安高新医院十六年，积累了丰富的经验。西安高新医院成立于2002年，是全国第一家民营三甲医院，目前核准床位数808张，拥有神经内科、心外、普外、妇产科、影像科和核医学科等一批国家和省市临床重点专科，2017年日门诊量和日均占床分别突破3000人次和1000人次，同时实现销售收入和净利润6.49亿元和0.87亿元。经过多年运营，高新医院的影响力已经走出西安并辐射西北五省，同时也吸纳了周边一大批优质医疗人才、管理人才加入团队，目前高新医院已经实现了“单科室双班子“的配置，为后续公司新建院区的陆续投入使用打下了基础。