厦门钨业(600549)

发布 18 年三季报，三季度业绩同比下滑

公司于 10 月 22 日发布 18 年三季报： 2018 年前三季度实现营业收入 141.40亿元，同比增长 39.41%；实现归母净利润 4.50 亿元，同比下滑 23.42%； EPS为 0.32 元。 18 年第三季度实现营业收入 54.76 亿元，同比增长 38.22%；归母净利润 1.16 亿元，同比下滑 13.79%； EPS 为 0.08 元。由于钨价下行及费用影响，公司三季报业绩低于我们此前预期， 公司作为钨行业龙头，锂电材料持续扩产，预测 18-20 年 EPS 为 0.46/0.57/0.65 元，维持公司“增持”评级。

三季度毛利率环比下滑，政府补助增加非经常损益

根据三季报显示，公司三季度单季销售毛利率为 15.79%，较二季度单季21.00%下滑 5.21 个百分点，较 17 年三季度单季 18.75%下滑 2.96 个百分点。三季度内，公司扣非后归母净利润为 0.75 亿元，同比下滑 33.80%，环比二季度下滑 67.81%； 18 年 7-9 月份非经常性损益项目对公司净利润的影响达到 0.41 亿元，其中计入当期损益政府补助部分约为 0.64 亿元，前三季度政府补助总额为 1.86 亿元，对公司利润产生较大影响。

三季度钨价下滑拖累盈利水平，四季度行业有望回暖

根据亚洲金属网的数据，国内钨产品价格 18 年 7-9 月间持续下滑，三季度单季的钨精矿均价为 10.29 万元/吨，较二季度均价 11.17 万元/吨环比下滑约 7.88%。我们认为钨价下行的背景下，公司的钨矿开采和加工的盈利水平受到影响，一定程度上造成三季度毛利率水平下滑，季度上环比下降约5.21 个百分点。 10 月份以来，钨精矿价格出现小幅回升，我们认为受益于行业库存消化和环保力度强化，四季度钨行业有望企稳回暖，公司盈利能力有望受益回升。

三元正极材料项目投产推进，新能源材料产能持续扩张

据公司中报披露，公司位于海沧的三元正极材料项目部分设备已经进入投产和调试阶段，满产后年产能预计为 1 万吨。位于三明和宁德的三元动力电池正极材料产线下半年也处于设备安装阶段，达产后公司预计将增加超过 1.6 万吨/年的材料产能。我们认为公司动力电池正极材料项目陆续投产，随着新增项目产能爬坡，公司产品规模和盈利水平有望得到较快提升。

多业务板块业绩改善明显，维持“增持”评级

由于 18 年三季度钨价下行，适当下调盈利预测， 预计公司 2018-2020 年营收分别为 163.12、 186.99 和 210.02，归母净利润分别为 6.47、 8.10、9.21 亿元，18-20 年净利润较此前下调幅度分别为 12.45%、6.25%、8.45%，对应当前股价 PE 为 29、 23、 20 倍。参考同行业 18 年平均 PE 水平 25倍，由于公司是钨行业龙头，锂电材料规模持续提升，给予一定估值溢价，给予 18 年 PE30-31 倍，对应调整股价区间 13.80-14.26 元（原为14.56-15.60 元）。维持公司“增持”评级。

风险提示： 公司项目进度不及预期；钨稀土等金属价格下跌。