社融存量增速继续走低，增量较上月有所改善

11 月社融存量同比增速继续回落，主要是表外融资持续拖累。 11 月社融增量较上月改善，向实体发放贷款与企业债券为主要支撑。从社融存量数据来看,前期监管刺激政策尚未传导为社融回暖实际支撑，未来有待财政与金融政策进一步协同发力。社融与货币增速均降至历史低位区间， 银行板块近期持续横盘，未来政策发力有望推动社融修复与板块上行。 我们推荐资本充足与零售转型突出标的，重点推荐上海银行、平安银行、光大银行。

表外融资仍为拖累，贷款和企业债券为主要支撑

11 月新增社融 1.52 万亿元，同比少增 3948 亿元， 前值 7430 亿元。实体贷款新增 1.23 万亿元，同比多增 874 亿元，前值 7141 亿元。 贸易摩擦不确定性延续，外币贷款再减 787 亿元。 表外融资（委托贷款+信托贷款+未贴现银承）继续萎缩，当月减少 1904 亿元，同比少增 3633 亿元，降幅较上月小幅收窄，但理财转型尚需时日,我们预计短期难改表外融资颓势。企业债券当月新增 3163 亿元，同比多增 2243 亿元。地方债当月减少 332亿元，同比少增 2614 亿元。社融增量较上月改善，主要是实体贷款与企业债支撑，但社融存量增速继续下探至 9.9%，社融回暖有待政策刺激。

票据持续高增，信贷风险偏好仍谨慎1 1 月新增人民币贷款 1.25 万亿元，同比多增 1300 亿元，前值 6970 亿元。居民贷款当月新增 6560 亿元，同比多增 355 亿元。非金融企业贷款新增5764 亿元，同比多增 538 亿元，前值 1503 亿元。票据融资 10 月新增 2341亿元， 同比多增 1956 亿元。 企业贷款同比多增主要为票据融资拉动，体现金融机构风险偏好仍然谨慎，偏好修复有待信用环境改善。

财政存款继续收缩， M1 增速再度下探

当月新增人民币存款 9507 亿元，同比少增 6193 亿元，前值 3535 亿元。居民存款当月新增 7406 亿元，同比多增 5951 亿元。居民存款持续增加部分反映资管转型下表外理财回表趋势。财政存款当月减少 6643 亿元，同比少增 6265 亿元， 我们预计是年末财政支出力度加强。 11 月 M2 同比增速 8.0%，与上月持平。 M1 增速环比下降 1.2pct 至 1.5%，降至历史低位，企业短期流动性仍然紧缺。 上一次 M1 降至 2%以下为 2014 年， 当前 M1、M2 增速已降至历史低位，实体流动性紧张趋势延续。

理财转型有望支撑表外融资，政策有待协同发力

前期监管政策引导金融机构加大信贷供给，但政策尚未传导为社融回暖的实际支撑。 企业短期流动性缓解需要政策加大支持力度，社融长期回暖仍需表外融资企稳和信贷供给加大支持。理财子公司管理办法已于 12 月 2日正式出台，行业净值化转型提速可期，有望推动表外融资企稳。银行信贷供给加大有赖于风险偏好修复和实体经济回暖， 财政与金融政策需进一步发力刺激，治本之策仍为改善实体经济经营效益，修复信用环境。

风险提示：经济下行超预期；政策刺激不达预期。