中国石油(601857)

事件：公司发布2018年年度报告，报告期内，公司实现营业收入为23535.88亿元，同比增长16.75%；实现归属于上市公司股东的净利润为525.85亿元，同比增加130.71%；实现归属于上市公司股东的扣非净利润为661.95亿元，同比增加147.20%。EPS为0.29元/股，经营性现金流量净额为3515.65亿元，加权平均净资产收益率为4.4%。

18Q4业绩受到油价大跌拖累。根据公司公告，预计2018Q4实现归母净利为44.64亿元，而公司2018Q1-Q3实现归母净利润分别为101.50亿、169.36亿和210.35亿，业绩环比将大幅下跌。主要的原因是（1）油价大跌：根据wind资讯，2018Q1-Q4布伦特原油均价分别为67.31/74.92/75.91/59.32美元/桶，2018年Q4油价大幅下跌导致上游板块盈利降低，同时油价下跌预计将导致公司产生一定库存损益。（2）油价下行周期化工板块盈利趋弱：根据我们的测算，2018Q1-Q4，石脑油综合裂解价差分别为149/94/93/50美元/吨，18Q4裂解价差明显收窄，主要的原因是在油价下跌通道中，产品需求趋弱叠加成本塌陷，导致产品价格下行程度高于成本下行，导致价差收窄。（3）资产减值拖累业绩：根据公司公告，4季度公司共进行资产减值344.27亿元，其中存货跌价损失40.8亿、固定资产及油漆资产减值损失266.6亿，油价下跌导致的库存损益和油气资产减值是主要的来源。

原油有望迎来短周期供需共振，油价或温和上行，公司盈利或持续改善。此前，由于受到美股大跌引发需求担忧、供给端减产不确定性等多重因素压制，布油价格一度触及50美元桶，油价深跌。随着市场预期我国宽货币或向信用端逐步传导，市场预期需求增速或未必大幅下滑、美股反弹、OPEC+如期超额减产等多因素提振，油价已从底部大幅反弹近42%。短周期来看，原油市场或迎来供需共振，油价或持续温和上行。供给端：OPEC可能延长减产协议。OPEC和俄罗斯等非OPEC产油国承诺自年初开始减产120万桶/日，以削减供应并支撑油价。该联盟的油长4月17-18日将在维也纳就产量政策举行会议。由于沙特等国家对于高油价具备较强诉求，减产协议可能延长。（2）需求端：我国需求旺盛，美国二季度开始迎来需求旺季。2019年头两个月，全球最大进口国――中国――的原油使用量较上年同期增长6.1％，达到创纪录的1268万桶/日，仍然体现出高增长的态势。由于当前处于美国原油消费淡季，美国炼油厂开工率仍旧不高，或于2季度开始迎来开工率上行，原油需求环比上升。库存端，由于供需短周期共振，我们预计美国商业原油库存或处于去化周期，原油价格仍将处于温和上涨态势。在油价已历经大幅反弹，且处于温和上行趋势下，公司上游板块利润对于油价具备高弹性，我们通过两种维度测算其业绩弹性：（1）在不考虑成本提升情况下（仅考虑资源税），根据我们测算，布油每涨10美元，公司上游板块可增加净利润428亿；（2）考虑成本上行，我们预计布油价格分别为55/65/75/85美元/桶时，公司该板块经营利润分别为136/208/658/1022亿元,上游板块业绩弹性显著。

资本开支仍在加大，仍需保障国家能源安全。根据公司公告，公司预计2019年资本开支将达到3006亿元，同比增长17%，基本持平于2018年的增速，公司资本开支并未因去年4季度油价大跌而降低。从资本开支的细分来看，其中探勘和生产2282亿（+16%）、炼油和化工288亿（154%）、销售146亿（-14%）和天然气与管道178亿（-33%）。公司资本开支的方向集中于上游原油探勘和生产、中游炼油和化工环节。上游资本开支加大，有望保障我国原油生产，降低原油对外依存度，保障国家能源安全。

天然气板块业绩大增，气价或进一步带来业绩弹性。天然气行业于2016年迎来行业拐点，已步入快速发展的黄金十年。在“煤改气”政策和气价市场化不断推进的带动下，行业未来有望维持10%以上增速增长，需求的高增带来行业长期景气向上。2018年，公司天然气与管道板块实现经营收益255.15亿元，同比增长62.6%，该板块业绩增速实现高增。核心的原因在于国内气价和销量提升，而进口气仍旧拖累该板块的业绩表现。2017年和2018年，公司天然气进口气亏损分别为240亿元和249.07亿元，2018年亏损较2017年增加9亿元，主要是进口气成本高且居民用天然气价格弹性较低，导致亏损。随着我国对于天然气价格的逐步理顺，居民用天然气价格开始具备弹性，进口气板块有望减亏。

盈利预测与投资建议：我们预计2019-2021年公司实现归属于母公司净利润为538.18、589.00、711.87亿元，同比增长2.35%、9.44%、20.86%；对应EPS为0.29、0.32、0.39元，对应PE分别为27倍、24倍和20倍。

风险提示事件：油价大幅下行的风险、产品价格大幅下行的风险。