新华制药(000756)

事件：

公司发布2018年年报：2018年实现收入52.08亿元，同比增长15.33%；归母净利润为2.51亿元，同比增长19.68%；扣非后归母净利润为2.33亿元，同比增长38.37%；每股EPS为0.40元。拟每10股派发现金1元（含税）。

原料药业务量价齐升，收入持续稳定增长，

2018年Q4实现收入12.48亿元，同比增长17.42%，整体来看下半年增速环比上半年有所提高，我们认为这与下半年主要原料药布洛芬涨价有关。根据wind数据，布洛芬2018年上半年国内报价110元/kg，到2018年12月份持续上涨至180元/kg，上涨幅度为64%。考虑到公司布洛芬主要出口，并且提价效应滞后，结合目前2019年仍维持高位态势，我们认为布洛芬在2019仍有望保持量价齐升态势。全年来看，2018年公司原料药收入23.19亿元，同比增长18.07%，原料药总体销售量为3.18万吨，同比增长11.65%。制剂方面，2018年实现收入22.13亿元，同比增长11.65%，公司重点抓好舒泰得等六大制剂新产品销售，实施一品一策，制剂新产品销售额同比增长40.4%，相较于2017年33.91%的增速继续有所提高。

盈利能力持续提高，销售费用率有所提高。

2018年公司综合毛利率为29.92%，同比提高1.84百分点，主要是三项业务中原料药业务毛利率最高，而受益量价齐升，原料药毛利率同比提高3.07百分点至31.98%所致。另外受益于制剂销售规模进一步扩大，制剂业务毛利率2018年为31.89%，同比提高1.60百分点。总体来看，在公司战略转型期间，综合毛利率5年来持续提高，从2014年20.47%持续提高至2018年的29.92%。期间费用方面，2018年三项费用率总计21.82%，销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为12.58%、8.58%和0.66%，其中销售费用率和管理费用率同比提高1.29百分点和0.06百分点；财务费用率同比下降1.11百分点。

一致性评价持续推进，国际合作项目有望贡献增量。

公司积极推进仿制药一致性评价工作，有10个品种14个规格通过临床BE，6个品种、8个文号已申报至CDE并获受理，3个产品完成了国家药监局现场核查，2019年争取5个品种取得一致性评价批件。考虑到目前公司制剂较大品种收入才过亿，大部分是百万和千万规模，再加上多是低价普药，因此降价对公司影响不大，而一旦通过一致性评价将带来品种迅速放量。另外公司现代医药国际合作中心一期已经通过GMP认证，准备启用，二期工程2018年11月份完成主体封顶，进入净化装修阶段。随着更多国际合作项目的引入，该部分有望成为业绩新增量。

维持“推荐”评级。

我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.49元、0.59元和0.71元，PE分别为16倍、13倍和11倍，估值水平目前较低，考虑到公司制剂大战略，原料药业务有望贡献业绩弹性，维持“推荐”评级。

风险提示：

原料药景气下行；市场销售不利；费用增长快于预期等。