中国中铁(601390)

受益基建补短板 18Q4 收入提速，维持“增持”评级

3 月 30 日晚公司发布 2018 年年报，实现营收 7404.36 亿元， YoY+6.79%，实现归母净利润 171.98 亿元， YoY+7.04%， 扣非归母净利润 YoY-0.42%，不及我们与市场预期。 18 年公司经营现金流净流入 119.62 亿元，YoY-63.99%。 18 年新签合同额 16921.6 亿元， YoY+8.7%， Q4 单季度增速大幅提升， 高毛利率市政订单占比提升。我们认为公司在手订单充足，新签订单结构改善有望提升主业毛利率， 预计 19-21 年 0.87/1.00/1.13 元，维持“增持”评级。

财务费用增加影响 Q4 利润，地产收入有望持续放量

18Q1-4 单季度收入增速为 10.1%/1.3%/4.5%/10.7%，基建补短板政策驱动下， Q4 工程主业增速回升明显。 18Q1-4 公司归母净利润增速为22%/25%/5%/-17%， Q4 在收入增速提升情况下利润负增长， 系公司 18Q4财务费用率大幅提升 0.79pct，营业税金及附加增幅也较大。 18FY 公司施工/设计/装备制造三项业务营收 YoY+4.63%/+12.64%/+10.08%， 高毛利率业务增速明显更快，未来利润结构有望进一步改善。地产业务营收 YoY+42.74%， 签约金额 YoY+47.1%， 新开工面积 YOY+29.1%，新增土地储备 YoY+247.1%，未来地产收入放量有望进一步加速。

盈利能力提升，现金流未来有望改善

18 年公司毛利率提升 0.52pct 至 9.90%， 施工/装备制造/房地产毛利率增加 0.19/2.28/0.14pct， 净利率提升 0.3pct 至 2.36%， 我们预计随着公司各业务盈利能力及业务结构的持续改善，利润率未来仍有望继续提升。 期间费用率增加 0.72pct， 其中管理费用率因薪酬和研发投入增加升 0.28pct，财务费用率升 0.37pct 系融资规模扩大利息支出、 保证金折现利息转回减少和资产证券化折价。 18 年经营性现金流净流入下降 63.99%至 119.62 亿元， 同比少流入 211.58 亿元， 系垫付工程款增加且新增土地储备 442.76万平。投资性现金流同比多流出 69.07 亿元，系 PPP 投资增加所致。

经营目标相对乐观，在手订单饱满， 债转股推进优化资产负债结构

18FY新签合同额 YoY+8.7%，18/19年新签合同额目标 14800/18000亿元，19 年目标较 18 年实际/目标分别增长 6.4%/21.6%，经营目标同比增速仍保持较高水平，我们预计 19 年基建投资环境好于 18 年，新签订单增速有望进一步提升。18FY 公司在手订单 2.90 万亿元（其中基建业务 2.69 万亿），是 2018 年营收的 3.92 倍，订单收入保障倍数较高。公司积极推进市场化债转股和资产证券化， 18FY 资产负债率 76.43%，较 17 年下降 3.38pct，资产负债结构优化，财务质量的提升一定程度有望推动在手订单结转。

营收及业绩增长稳健，维持“增持”评级

我们预计公司 19-21 年 EPS 为 0.87/1.00/1.13 元（调整前 19/20EPS 为0.92/1.03 元，假设变动见正文）， 当前可比公司 19 年 Wind 一致预期 9.42倍， 认可给予 19 年 9-10 倍 PE，目标价 7.83-8.70 元（调整前 7.56-8.40元），维持“增持”评级。

风险提示： 工程订单结转不及预期，毛利率提升持续性不及预期。