中南建设(000961)

2018年实现营收401.1亿元，同比+31.3%；归母净利21.9亿元，同比+219.1%；扣非后归母净利16.4亿元，同比+850.6%；加权平均ROE同比+9.4pct至13.3%；拟每10股派发现金红利1.2元，分红率12.3%。公司业绩基本符合预期，盈利规模质量双丰收，职业经理人助力规模扩张。预测公司2019-2021年EPS至1.08、1.90、2.46元，维持“买入”评级。

结转规模结构明显优化，利润率改善持续进行

2018年公司顺利完成股权激励解锁目标，业绩大幅增长主要源于：（1）房地产业务结转收入同比+23%，结转资源稳步增长；（2）结转毛利率同比+4.9pct至20.5%，带动综合毛利率同比+3.0pct至19.6%，创近3年新高。报告期末公司合并报表预收账款1101.2亿元，为2018年总营收的2.7倍，对应资源利润水平不低于上半年结算项目，保障业绩增长有质有量。公司销售金额口径的销售费用率0.66%，管理费用率1.63%，分别同比下降0.09和0.22pct，管理红利持续显现，为业绩持续高质量增长奠定基础。

销售拿地稳步倾向一二线城市，布局优化加速资源兑现

2018年公司房地产业务实现销售面积1144.4万平，同比增长55.6%；实现销售金额1466.1亿元，同比增长52.2%，继续保持全国20强。其中2018年一二线城市销售面积占比42%，销售金额占比48%。2018年公司新增建面1595.4万平，同比增长6.4%；拿地总价693.4亿元，同比增长10.6%；拿地强度为47.3%，同比下降17.8个百分点；权益比例降至55.3%；楼面均价4346元/平，占销售均价的33.9%。报告期末未竣工口径可结转资源4325万平，其中一二线占比约39%，三四线占比约61%，布局优化有望持续加速资源兑现。

高标准业绩要求，激励加持不停步

公司2018年股票期权激励计划行权价格为6.33元，解锁条件为2018-2020年归母净利润不低于20.5、39.8、69.9亿元，对应业绩增速分别为240%、94%、76%。根据2019年1月18日的公告，控股股东中南城投已完成增持计划，累计增持608.7万股，占总股本0.16%，增持金额3290.5万元，均价为5.41元。我们认为高标准股权激励计划和大股东增持均彰显公司坚定的发展信心。

规模扩张进行时，维持“买入”评级

公司中短期看点在于销售高速增长，拿地稳健提升，负债率平稳下降，存量可结算资源丰富，业绩有望持续高增长；长期看点在于职业经理人改善公司治理，规模扩张进行时。维持公司2019-2020年EPS为1.08、1.90元的盈利预测，预测2021年EPS2.46元。参考可比公司2019年6.8倍的PE估值，我们认为公司正处于规模高速扩张期，应该享受估值溢价，2019年合理PE估值水平为9-10倍，目标价9.72-10.80元（前值7.56-8.64），维持“买入”评级。

风险提示：房地产行业销售增速存在下滑风险，有可能拖累公司销售；房企融资收紧、基建业务资金沉淀增加资金链压力。