子公司投资收益超预期,未来投行业务空间可期
招商证券(600999)
公司 1Q19 实现营业收入 46.5 亿,同比增长 77.2%,实现归母净利润 21.3 亿,同比增长 94.8%,业绩表现超预期(原预计归母净利润同比增长 67%) 。 预计公司早期直投业务在报告期内的投资收益录得较多正向贡献,拉动业绩增速超预期。 报告期末,公司归母净资产为 828.3 亿,较上年末增长 2.6%,加权平均 ROE 为 2.89%,同比提升 1.51 个百分点。
股市上涨拉动投资收益率大幅提升,自营收入占比高达 44%。 1Q19 公司实现经纪、投行、资管、利息、自营业务收入分别为 11.0 亿、 3.4 亿、 2.3 亿、 4.8 亿和 20.6 亿,收入占比分别为 23.6%、 7.3%、 5.1%、 10.4%和 44.3%。 自营业务成为第一大收入来源,同比增长 17.7 倍,主要是一季度股市涨幅较大,券商自营业务投资收益对股市的敏感性较高,报告期上证综指、沪深 300 和创业板指分别上涨 24%、 29%和 35%,带动投资收益率大幅提升,自营业务投资规模较年初变化不大,交易性金融资产、债权投资、其他债权投资和其他权益工具投资的规模为 1027 亿、 20 亿、 364 亿和 73 亿,较年初变动+25 亿、 +2亿、 -53 亿和+5 亿。 除传统二级市场交易的投资收益显著增长以外,预计公司早期直投业务也受益于股市上涨,贡献较多公允价值变动收益,成为公司业绩超预期的核心因素。
经纪业务收入略有增长,投行业务后续仍有发力空间。 1Q19 公司经纪业务收入同比增长7.8%,增幅小于市场股基成交金额(同比增长 19%),因此我们判断公司平均佣金率仍有所下滑;投行业务收入同比小幅下滑 4.0%,1Q19 公司股权承销规模为 65 亿,同比下降49.2%,其中 IPO 承销规模为 37.5 亿,同比增长 32.2%,报告期公司 IPO 业务表现好于行业,行业 IPO 承销同比下滑 35%。公司项目储备来看,苏州银行已经过会,目前公司在会受理的 IPO 项目还包括弘业期货、 重庆银行和东莞银行等规模较大的项目,同时目前公司推荐科创板项目在上交所受理的共有 6 个,排名行业前列,因此预计二季度开始公司投行业务将逐步发力。 利息净收入同比下滑 10.8%,1Q18 的利息净收入已根据新会计准则追溯调整,包含债券投资利息收入,因此我们预计利息收入下滑主要受信用中介业务规模下滑影响,报告期末公司融出资金和买入返售金融资产规模分别为 492 亿和 272 亿,同比下降 14.9%和 34.3%。 由于 1Q19 市场好转,公司信用减值损失转回 1.2 亿。 资管业务收入同比下滑 15.8%,预计通道资管规模仍有所下滑,考虑公司 18 年末主动管理规模较17 年大幅提升,因此判断主动管理业务的报酬率有所下滑。
维持“ 增持” 评级,上调盈利预测。 预计公司 2019 年将加快推进回购股份和配股的进度,公司资本实力提升将进一步提升行业竞争力。考虑 1Q19 公司投资收益超预期,我们上调19-21 年盈利预测,预计归母净利润分别为 70.8 亿、 91.4 亿和 104.8 亿(原预计为 62.2亿、 82.7 亿和 94.2 亿) ,对应最新收盘价的 PE 分别为 17 倍、 13 倍和 11 倍。
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