索菲亚(002572)

事件：

公司发布 2019 一季度报告： 2019Q1 年实现营业收入 11.85 亿元，同比下滑 4.67%，归母净利润 1.07 亿元，同比增长 3.69%，扣非净利润 0.79 亿元，同比下滑 18.32%。 现金流方面， 2019Q1 销售商品、提供劳务收到的现金 11.53 亿元，同比下滑 3.49%，经营活动产生的现金流净流出 4.19 亿元，现金流净流出系大宗业务持续增加导致应收账款增加所致。

点评：

公司收入同比下滑主因是春节效应和接单下滑。 1） 2018Q4 促销活动效果甚微，接单不理想，导致 2019Q1 工厂端订单不足， 2019 年公司尝试新的促销政策，效果比较理想， 3-4 月前端门店接单回暖，但是由于下厂订单有滞后性，未体现到一季度的出货金额。 2） 今年春节较早，同时受促销降价影响，零售衣柜业务每平米销售单价同比下滑 4.87%。

索菲亚定制家具： 2019Q1 索菲亚定制家具（含 OEM 家具家品）10.38 亿元，同比下滑 7.35%，其中衣柜及其配件 9.77 亿元，同比下滑7.11%（经销+直营 yoy-9.17%,大宗 yoy+5%）， 毛利率 37.65%，同比增加 0.1pct；家具家品 0.61 亿元，同比下滑 10.91%，毛利率 19.80%，同比下滑 5.97pct。渠道端来看，经销商、直营、大宗营收分别占比 85.54%、3.83%、 10.09%，截止 2019Q1，“索菲亚”全屋定制产品拥有经销商1400 多位， 专卖店 2659 家（不含 20-60 �O的超市店 216 家），省会、地级、四五线城市门店数占比分别为 18%、 29%、 53%，收入占比分别为 34%、 33%、 33%。 客单价提升，客户数下滑。 2019Q1 索菲亚客户数逾 8.6 万，同比减少 9.58%，实现客单价 10825 元/单（出厂口径，不含司米橱柜、木门），同比增长 2.43%。 2019Q1 自然客流、电商、熟人推荐、老客户加做分别占比 45%、 25%、 17%、 3%、 10%，其中电商客户来源占比相比 2018 年全年增加 5%。 2019Q1 全国范围内新房精装、新房毛坯、翻新房、二手房分别占比 39%、 40%、 13%、 8%，省级城市二手房客户数较多占比 14%。

司米橱柜： 2019Q1 橱柜及其配件收入 1.08 亿元，同比增长12.98%，净利润-1817.72 万元，同比减亏 34.36%，毛利率 20.84%，同比增加 2.85pct。 渠道端，截止 2019Q1 司米橱柜拥有经销商 780 家（其中 80%以上都是跟索菲亚重叠的经销商），独立的司米专卖店与 2018年底持平 822 家

木门（米兰纳、华鹤） ： 2019Q1 木门收入 0.28 亿元，同比增长36.10%，净利润-1377.59 万元，同比减亏 22.92%，毛利率-4.95%，同比下滑 2.3pct。 渠道端，截止 2019Q1 公司共有米兰纳 MILANA 独立店达 134 家（不含在装修店面 41 家）、 经销商逾 520 家（基本上都与索菲亚的经销商重合），华鹤品牌定制木门门店逾 170 家，经销商 152家。

净利率改善，费用率提升。 2018Q1 公司毛利率 34.39%，同比下滑 0.36pct，净利率 8.09%，同比增加 1.19pct，期间费用率 26.28%，同比增加 1.87pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为 12.78%、10.1%、 2.83%、 0.57%，分别同比变动 1.62、 0.36、 -0.36、 0.25pct。公司销售费用增加主要系加大广告宣传力度、配合 3.15 促销活动，广告宣传等营销费用增加所致。

预计 2019 年新开店合计 650 家，提供业绩增长动力。截止 2019Q1公司终端门店数合计 3615 家，相比 2018 年底净增加 57 家，预计 2019年底门店数合计 4208 家。 1） 截止 2019Q1 索菲亚门店 2522 家，相比2018 年底净增加 12 家，计划 2019 年新开店 300 家，预计 2019 年底门店 2810 家。 2） 截止 2019Q1 司米门店 822 家，与 2018 年底持平，计划 2019 年新开店 100 家，预计 2019 年底门店 922 家。 3） 截止2019Q1 米兰纳门店（不含在装修店面 41 家） 134 家，相比 2018 年底净增加 6 家，计划 2019 年新开店 100 家，预计 2019 年底门店 228 家。4） 截止 2019Q1， 大家居店 137 家，相比 2018 年底净增加 39 家，计划 2019 年新开店 150 家，预计 2019 年年底大家居店 248 家。

我们预计公司 2019-2020 年 EPS 分别为 1.15、1.15 元，对应 2019-2020 年 PE 分别为 19.05、 19.05 倍， 考虑到目前公司估值较为便宜，维持“买入”评级。

风险提示： 房地产景气程度低于预期、业务推广不及预期等。