长江电力（600900）

投资要点：

事件：长江电力公告《2018年年度报告》及《2019年第一季度报告》：2018年公司实现营收512.14亿元（同比+2.13%），实现归母净利润226.11亿元（同比+1.57%），2019年Q1实现营收86.08亿元（同比+5.62%），实现归母净利润29.16亿元（同比+2.96%）。

业绩平稳增长，增值税优惠到期制约业绩：2018年公司实现归母净利润226.11亿元（同比+1.57%），业绩增长主要系售电收入增加所致，实现扣非后归母净利润220.55亿元（同比-0.80%），扣非净利润下降主要系增值税返还优惠政策取消所致。2018年公司经营活动现金净流量为397.37亿元（同比+0.11%），现金流状况优秀。2018年公司加权ROE、毛利润、净利率分别为16.31%、62.89%、44.21%，同比分别变动-0.60pct、1.68pct、-0.21pct，毛利率与净利率背离主要系增值税返还优惠政策取消所致。2018年拟现金分红149.60亿元（分红率66.16%）。

投资收益增加及财务费用降低，对冲增值税到期影响。2018年完成发电量2154.82亿千瓦时（同比+2.18%），通过挖掘流域梯级调度潜力，梯级电站全年累计节水增发电量99.3亿千瓦时。2018年，公司新增对外投资79亿元（增资国投电力、川投能源、桂冠电力等水电企业），实现投资收益27亿元。2018年财务费用为58.54亿元，同比减少0.43亿元，变动主要系：1）带息债务规模下降；2）汇兑收益同比减少。2019年公司梯级电站年度发电计划为2100亿千瓦时（同比-2.5%）。

投资意见：暂不考虑资产注入，预计公司2019-2021年净利润分别为227.79/237.25/239.74亿元，对应EPS分别为1.04/1.08/1.09元。当前股价对应PE分别为16.21/15.56/15.40X。长江电力的历史PE在10.1X-17.4X之间波动（中枢值在13.8X），随着注册制推进及外资投资放开，业绩稳定的高股息大盘蓝筹股受到青睐，估值中枢抬升，预计2019年底公司PE在15-17X，2019年股价合理区间为15.6-17.7元。长江电力是国内最大的电力上市公司和全球最大的水电上市公司。三峡集团在建的乌东德和白鹤滩电站预计分别在2020年、2021年投产，后续新增装机（容量2620万千瓦）注入可期，维持“谨慎推荐”评级。

风险提示：水电上网电价下调风险；长江流域来水大幅波动风险。