中国石化（600028）

19Q1净利润148亿，好于我们之前预期

一季度公司营业收入7176亿，同比+15.5%；归母净利润148亿（中国会计准则），同比-21.3%，按照国际会计准则是155亿，好于我们之前预期的120亿。

值得注意，“衍生金融资产-衍生金融负债”从去年底的-57亿，变为今年一季度末的+19亿元。公告解释原因为“衍生套期工具亏损盘位减少，盈利盘位增加”。

勘探开发：降本初见成效，经营利润转正

19Q1，公司原油产量同比-0.8%，国内原油产量+0.2%基本实现了稳产。天然气产量同比+6.7%，天然气实现价格1.62元/方，同比+12.6%。

公司持续推进降本减费，我们测算一季度桶油成本同比下降约5美金（扣除进口LNG减亏影响，比这个数字略低）。实现经营利润21亿，是2015年以来首个单季度经营利润转正。

炼化&销售：行业虽低靡，公司受益库存收益和前期计提因素

一季度成品油价差环比下降，化工烯烃和聚烯烃价差维持低位，但公司炼油、化工板块Q1经营收益分别120亿、70亿（18Q4分别12/37亿），均超出我们预期。超预期原因可能有二：1）库存收益，考虑到一季度末环比季度初国际油价上涨了约15美金/桶，估计公司库存收益超过100亿；2）2018年，公司计提了存货的跌价损失55亿（包括原油、炼油及化工产成品及半成品等），摊低一季度成本。

销售板块经营利润恢复到79亿（18Q4为-3亿）。

现金流：Q1经营现金流为负是税收因素；资本开支同比大幅增长

一季度公司经营现金流-146亿，原因有二：1）应付税费大幅下降，可能是推迟交税因素；2）油价上涨带来的库存资金占用增加。2019Q1公司资本开支119亿，同比+86%。勘探开发、炼油、化工、销售分别56、20、18、25亿，分别同比+250%、+58%、+55%、+11%。

盈利预测与估值：维持19/20/21年业绩预测EPS0.52/0.49/0.50元，当前股价对应PE11/12/11倍，维持“买入”评级。

风险提示：油价大跌导致上游亏损以及炼油库存损失风险；炼油化工行业竞争加剧风险；销售公司上市进度低于预期风险