古井贡酒(000596)

收入、 利润均超预期， 毛利率因成本因素微降

公司 2018 年营收 86.86 亿（+24.65%）， 归母净利润 16.95 亿（+47.57%）； 18Q4 营收 19.24亿（+18.43%）， 归母净利润 4.40 亿（+25.12%）。 19Q1 营收 36.69 亿（+43.31%），归母净利润 7.83 亿（+34.82%）， 营收和利润均超市场预期。 考虑春节错峰因素， 18Q4+19Q1营收 55.93 亿（+33.64%），归母净利润 12.23 亿（+31.22%）。 19Q1 毛利率 78.21%（-1.52pcts）， 主因基酒品质提升及人工包材成本上升等所致。 18 年净利率 23.49%（+0.36pcts）； 19Q1 净利率 21.69%（-1.44pcts）， 主因毛利率下滑、销售费用率 31.83%（+0.81pcts）、税金及附加 14.72%（+0.05pcts）等所致。19Q1 销售费用 11.68 亿（+47.06%），主因公司加大品牌宣传及市场促销活动。 2019 年目标：营收 102.26 亿（+17.74%），利润总额 25.15 亿（+6.19%）。

古 8 以上保持高增长， 产品结构持续优化

从产品来看， 18 年占比超 98%白酒营收 85.20 亿（+24.89%）， 毛利率 78.03%（-1.28pcts）。从区域来看， 18 年占比超 5%华北地区营收 4.37 亿（+32.27%）， 占比近 91%的华中地区营收 78.67 亿（+25.47%）， 占比超 4%华南地区营收 3.68 亿（+1.06%）， 国际市场营收 0.15亿（+239.48%），黄鹤楼 18 年销售额 10.07 亿。 从吨价来看， 18 年白酒销量 8.28 万吨（-1.45%），吨价 10.29 万元/吨（+26.72%）， 产品结构持续提升。 草根调研显示， 当前安徽省内 80-120 元价格带向 200 元以上升级，预计年份原浆系列占比 80%左右， 古 8 以上占比超 30%，增速超 50%。

双品牌战略共前行， 省内外齐发展

公司提出古井和黄鹤楼双品牌复兴工程， 产品形成以年份原浆核心品系、古井贡老名酒 V6、战略小酒“小�子”、亳菊健康酒、黄鹤楼为主的品牌矩阵。 省内持续推进古 8、古 16 及古20 产品布局， 不断收割 200-500 元价格带市场份额，省外立足于现有“一体两翼”市场（安徽、湖北与河南）深度布局基础上，拓展冀、鲁、豫、江、浙等重点区域。

投资建议

我们看好公司产品结构持续优化及省外扩张，预测 2019-2021 年 EPS 4.32/5.52/7.04 元，对应 PE27/21/16，维持“买入”评级。

风险提示

食品安全问题； 白酒行业需求放缓； 核心产品销售不及预期；