杉杉股份(600884)

事项：

公司发布19年一季报，报告期内实现营业收入20.32亿元，同比增长12.05%；实现归属于上市公司股东的净利润0.35亿元，同比下降76.37%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润0.38亿元，同比下降66.98%。

平安观点：

营收维持正增长，毛利率反弹：在金属材料钴价格下行带动正极材料显著降价趋势下，公司19Q1营收增速12.05%，估算公司锂电材料出货量同比显著正增长。公司19Q1综合毛利率达到21.11%，环比18Q3/Q4综合毛利率为20.35%/19.49%有所回升，但仍显著低于18Q1综合毛利率26.20%约5.09pct，因此公司净利率水平显著下滑。出货量增长下公司制造费用占成本比例将再度降低，公司净利润水平有望企稳回升。

负债结构调整，利息费用增加：公司报告期末资产负债率46.5%，其中短期借款增加约9.46亿元，主要用于偿还7.5亿元13杉杉债（票面利率7.5%）以降低资金成本；长期借款增加约4亿元，优化融资结构降低短期偿债压力。公司有息负债余额较期初增加5.5亿元，财务费用率中利息费用达到9053.66万元，同比增长6.65%。公司一季度综合费用率18.34%，同比略降0.03pct基本持平。

投资建议：公司出货量增长维持营收正增速，毛利率环比企稳经营情况出现改善。我们维持公司盈利预测19/20/21年EPS分别为0.83/0.96/1.05元，对应4月26日收盘价PE分别为16.6/14.5/13.2倍，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：1）金属钴、锂价格下降风险，或将导致公司库存材料及产成品减值损失；2）动力三元客户拓展不及预期风险，将导致公司新建产能开工率不足，影响毛利率；3）政策风险，国家补贴政策影响行业技术路线选择，或将影响公司产能释放结构及单位盈利能力。