“缩表”预期兑现，本次会议略显鹰派

美联储 9 月份议息会议决定， 从 10 月份开始执行美联储在 6 月份议息会议制定的资产负债表正常化操作，也就是我们俗称的“缩表” 操作。 在会后的声明中，美联储表态略显鹰派。 8 月份飓风登陆美国之前，市场预期美联储在 9 月份议息会议开始缩表的概率要高于飓风登陆之后。 美联储在声明中认为三次飓风对美国的冲击仅仅体现在短期影响， 中长期飓风影响“ unlikely”不太会实质性改变美国经济增长的轨迹，美联储认为当前美国经济情况仍可以支持渐进式的加息。从点阵图可以看出 9 月份有 11 位联储官员支持再加息一次， 6 月份仅为 8 位。

12 月份加息概率上升，“迷”一般的通胀成为关注重点

在 9 月会议决定开始资产负债表正常化之后， 我们认为美联储在 12 月份会议进行一次 25BP 加息的概率在提高。由联邦基金期货隐含的 12 月份加息概率已经由会前的 22%调升至会后的 65%左右。 飓风之后高企的汽油价格会让通胀“ temporarily”短暂的冲高，但是中长期通胀水平依然可以稳定在美联储通胀目标 2%水平左右。 美联储主席耶伦在会后新闻发布会上认为通胀的下行是一个“ more of mystery”谜题。我们认为美国就业市场和通胀的将会是未来美联储货币政策的核心问题，如果通胀在 4 季度依然低迷，则美联储货币政策将有可能反转，当前 PCE 回落至１.４%。

如何解读资产负债表正常化中的“正常”

我们通常称之为的美联储“缩表”的官方称谓是资产负债表正常化，那么何为正常呢？美联储在 6 月份的议息会议中给了一个基本的判断就是“正常”的资产负债表会高于金融危机之前的不到 1 万亿美元规模，也即 1-4.5万亿美元的宽泛的区间，我们认为市场对此仍有较大的分歧。我们认为当前美联储货币政策有较强的数据依赖性，未给出较为清晰的正常化目标是美联储给自己货币政策操作预留空间的表现。

海外市场：美元强，美债弱，美股收复日内跌幅

美联储 9 月议息会议的声明略显鹰派，略超出部分市场预期。 10 年期美债收益率由 2.24%最高冲高至 2.28%， 随后回落至 2.27%，日内上涨 3 个BP；美元汇率在会议声明公布后大幅上涨，由会前的 91.63 跳涨至会后的92.61，上涨接近 100BP，这基本符合我们对于美元走势的判断。 我们认为，随着美联储货币政策正常化的过程，前期特朗普反向交易将会受到阻力，美元短期内存在修复需求； 美股则反应相对较小，美国三大股指在议息会议声明公布后均出现不同程度下跌，随后市场逐渐消化缩表冲击， 尾盘均出现明显拉升， 基本收复日内跌幅。美联储缩表对国内债券影响

首先，我们认为美联储缩表本身是一项较为温和的货币政策操作，对于美债本身影响不大。其次，中美 10 年期国债利差当前有 130BP 左右，参考历史水平， 依然高于 2017 年的 110BP 平均利差以及 2016 年 100BP 平均水平。我们认为当前中美利差并不是短期境内债券走势的主逻辑， 短期对于国内债券冲击不大。

风险提示： 关注美国通胀走势不及预期。