中钢国际(000928)

事项： 公司发布 2017 年第三季度报告， 前三季度累计实现营业收入48.39 亿元，同比减少 18.34%；其中第三季度实现营业收入 12.46 亿元，同比减少 35.81%。前三季度累计实现归属于上市公司股东的净利润3.23 亿元，同比减少 12.53%，扣非后同比减少 14.31%；其中第三季度实现归属于上市公司股东的净利润 0.72 亿元，同比减少 47.87%， 扣非后同比减少 49.77%。 前三季度实现 EPS0.26 元。

Q3 单季营收及归母净利润下滑较大， 拖累前三季度业绩同比下滑：公司 2017Q1-Q3 实现营业收入 48.39 亿元（同比-18.34%），相当于公司2016 年全年营收 94.44 亿元的 51.24%。 分季度看，公司 2017Q1、 Q2、Q3 单季分别实现营收 15.42 亿元（同比+0.93%）、 20.50 亿元（同比-16.52%）、 12.46 亿元（同比-35.81%）， Q2 及 Q3 营收同比出现持续下滑， Q3 下滑幅度较大， 我们判断与报告期内公司在手重大项目收入确认较少有关。 净利润方面， 公司 2017Q1-Q3 实现归属于上市公司股东的净利润 3.23 亿元（同比-12.53%），相当于公司 2016 年全年实现归母净利润 5.12 亿元的 63.09%。分季度看，公司 2017Q1、 Q2、 Q3 分别实现归母净利润 1.02 亿元（同比-0.56%）、 1.50 亿元（同比+15.47%）、 0.72亿元（同比-47.87%）， Q3 归母净利润同比下滑较大， 我们判断与同期营收减少密切相关。

财务费用大幅减少，经营性净现金流较去年同期大幅转正： 公司三季报综合毛利率达到 14.85%，较去年同期（ 15.09%）及今年一季报（ 16.55%）有所下滑，但较 2017 年中报（ 13.58%）已有回升。 期间费用方面，公司三季报期间费用率为 4.56%，较去年同期（ 5.23%）及今年一季报（ 7.78%）有所降低，但较 2017 年中报（ 2.39%）增幅较大，主要为营收减少而销售及管理费用较为刚性所致。 财务费用同比减少800%（ 1.25 亿元），主要是确认垫资项目利息收入金额较大所致。 净利率及 ROE 方面，公司三季报销售净利率为 6.77%，同比提升了 0.48 个pct，但较 2017 年中报（ 7.04%） 降低了 0.27 个 pct； ROE（加权）为7.34%，同比大幅降低了 4.73 个 pct，主要为 2016 年底公司完成非公开发行股票后净资产增加、而报告期内净利润减少所致。 资产减值方面，公司前三季度资产减值损失 0.84 亿元与去年同期 0.87 亿元基本持平。现金流方面， 2017 年前三季度公司经营活动产生的现金流量净额为4.11 亿元， 较去年同期大幅转正（ +141.67%， 去年同期-9.54 亿元），主要为期内工程项目回款增加所致。

预收款项年内持续增加， 资本结构同比得到较大优化： 货币资金方面，期末公司货币资金余额为 13.37 亿元， 同比增加 2.05 亿元（ +18.09%）。 预收款项、 应付账款及应收账款方面， 三季度末公司预收款项为 12.85 亿元，同比减少 3.32 亿元（ -20.53%） ,但较 2017 年一季报（ 9.15 亿元） 及中报（ 11.30 亿元）已持续增加，反映出公司在手项目执行已有持续改善迹象，预收工程款增加， Q4 营收或有较大概率获得提速；应付账款为 47.19 亿元，同比减少 11.69 亿元（ -19.85%）；应收账款为 52.93 亿元，同比减少 13.01 亿元（ -19.73%）。 资本结构方面，报告期末剔除预收账款后公司的资产负债率为 63.23%，同比大幅降低了 9.99 个 pct， 主要为 2016 年底公司完成非公开发行股票后较好地优化了资本结构。

Q3 新签合同大幅提速，未完工及待开工项目合计仍有近 400 亿元：根据公司公告， 2017 年第三季度公司新签工程项目合同 31 个，合同金额总计 32.06 亿元（ 国外项目合同金额合计 21.94 亿元， 国内项目合同金额合计 10.12 亿元），较 2017 年第二季度新签项目合同金额 9.85 亿元大幅增加。截至报告期末， 公司已执行未完工项目 129 个，预计总收入 444.20 亿元，累计已确认收入 302.77 亿元，未完工部分金额为 141.44亿元；已签订协议但尚未开工项目 46 个，合同金额总计为人民币 253.22亿元；已执行项目未完工部分、以及未开工项目合同金额总计约 394.66亿元，相当于公司 2016 年全年营收 94.44 亿元的 4.2 倍，为公司未来2-3 年的可持续发展奠定了良好的基础。

中钢天澄挂牌新三板有助公司环保业务发展， 拟收购控股股东旗下资产： 根据公司公告，公司通过子公司中钢设备控股的孙公司中钢天澄已于 2017 年 8 月在新三板挂牌。中钢天澄主要从事大气污染治理（包括除尘、脱硫、脱硝、 VOCs 治理）、尘源控制、土壤修复等业务，为冶金、能源、市政、建材等行业提供相关环保项目一体化解决方案。中钢天澄此次新三板挂牌是公司在大力发展“以大气及固废治理、清洁能源利用为主的节能环保”业务方面的一项重要举措。 此外，公司9 月公告拟收购控股股东中钢集团下属的（通过中钢股份持有）中钢招标、中钢金信、中钢期货、 中钢安环院等企业股权，我们认为上述资产如成功并入有助于完善公司的产业链结构，增强公司国内外业务的整体解决能力和盈利能力。

投资建议：我们预计公司 2017 年-2019 年的收入增速分别为 15.8%、15.6%、 15.3%，净利润增速分别为 35.9%、 18.8%、 17.9%，对应EPS 分别为 0.55、 0.66、 0.78 元，维持买入-A 的投资评级， 6 个月目标价为 11.0 元，相当于 2017 年 20 倍的动态市盈率。

风险提示： 宏观经济大幅波动风险，项目履约不达预期风险，一带