陕西黑猫(601015)

公司是陕西省最大的独立焦化企业： 公司是以循环经济产业链为经营模式的煤化工企业， 主营焦化和化工产品，拥有本部、新丰科技、龙门煤化工、内蒙古黑猫等主要基地，焦炭权益产能 324 万吨，外售甲醇、 合成氨、 LNG、粗苯、煤焦油等副产品。 截至 2017 年 10 月底， 公司已增发 3.24 亿股， 发行价格 7.60 元/股，募集资金净额 24.24 亿元， 用于焦化转型示范项目一期工程。

焦化产业景气度较高，格局中期向好： 短期看，上游焦煤供应充足、库存较高，焦化自身生产受限，库存不高，上游钢铁的盈利较好。中期看，钢铁企业平均负债率仍处于相对较高的位置，行业平均资产负债率大幅改善前，吨钢净利不支撑大幅度回落。焦化行业自身供给增加有限，环保趋严使得一批小焦化企业的生产经营出现问题，龙头企业仍处于相对有利的位置。

公司不在 2+26 范围内， 有望受益于采暖季行业限产： 国家将在今年采暖季对“ 2+26”城市区域工业企业实施错峰生产，“ 2+26”的范围主要为京津冀鲁晋区域内的重工业城市。公司位于陕西省韩城市，又毗邻山西，煤炭资源较为丰富，离京津冀较远，不在“ 2+26”限产范围内， 我们预计生产销售基本不会受到影响，有望受益于日益趋紧的环保形势。 实际上目前部分地方拟采取延长结焦时间的办法只能缩减焦炭产量， 并无助于降低污染物排放，在我们看来该做法和环保部的政策初衷相悖，我们认为相关政策在后续实践中存在被逐步修正的可能，从而进一步促进焦化产业的去产能和产业升级。

甲醇下游庞大， 甲醇规模跻身全国前列： 增发募投项目焦化转型示范项目一期工程投产后， 公司将新增 180 万吨甲醇、 21 万吨 LNG 和 16 万吨碳铵的生产能力。甲醇总权益产能将达到 200 万吨，跻身全国前列。甲醇行业供给端在环保、能耗标准不断提高的背景下，煤制甲醇项目扩建受到限制，天然气制甲醇项目缺乏成本优势，新增产能投放趋缓， 过剩产能逐步消化。 需求端下游应用广阔， 甲醇制烯烃、 甲醇燃料、甲醇制稳定轻烃、甲醇制芳烃等新需求有望带动甲醇消费量持续增长， 未来景气有望继续向好。

投资建议

暂不考虑增发项目盈利贡献， 预计公司 17-19 年净利润为 2.90、 5.75 和 6.44亿元， EPS 为 0.23、 0.46 和 0.51 元， PE 为 41X、 21X 和 19X， 首次覆盖， 给予“买入”评级。

风险提示： 原材料大幅上涨、环保政策不及预期。