海油工程(600583)

中海油重要控股子公司，国内海上油气开发龙头

油服行业主要分为勘探、开发、开采三个阶段。 海油工程是中海油重要的控股子公司， 主要从事油服行业开发作业。 公司收入规模受行业周期波动明显。 2014 年营收 220 亿，归母净利润 42.7 亿元，创历史新高。近两年由于海工项目景气度下滑，公司非海工占比逐渐提升。2016 年报披露非海工收入 56.9 亿元，占营收 47.4%，毛利率 23.3%，海工收入 62.2 亿元，占营收 51.9%，毛利率 8.46%。而公司 2017 年度业绩预告预计归母净利润 4.45-5.35 亿元，同比下降 59%-66%。

看好供需关系剪刀差带来油价上涨，公司或优先受益

2018 年，受世界整体经济走势趋好拉动石油需求、 OPEC 减产达预期等影响，我们预测油价全年将保持坚挺， 短期在伊朗、沙特等国局势缓和后，油价可能承压。 我们认为，行业的复苏首先会带动国企、以及资产质量较好的企业率先改善。 复苏早期，订单释放无法满足所有油服公司总产能。而国内油公司以“三桶油”为主，因此我们判断，行业复苏将率先使得国有企业受益。 此外，由于行业仍处于周期底部，众多公司的资本开支、现金流仍然处于恢复中， 此时的新订单所给出的预付款等条件可能不甚理想，可能存在自行垫付资金压力， 资产质量较好的公司有望率先受益。 因此，我们认为，作为中海油重要子公司，且资产质量、现金流充沛，公司有望率先实现受益。

盈利能力突出， 资产质量与现金流良好， ROE 与 PB 处于历史低位

公司盈利能力强， 从未出现亏损。 在 2010 年及 2015 年的行业低谷中， 公司通过开拓海外市场、新能源领域等方式保证盈利。 公司资产质量良好，根据 2017 年三季报披露， 公司资产总计 295.9 亿元， 资产负债率仅 22.4%， 持有现金及其他流动资产 94.7 亿，充足的现金储备有望助力公司在行业复苏伊始斩获更多订单。 公司 ROE 在 2007 年达到 27.0%，目前由于行业景气度影响， 2017 年前三季度 ROE 1.32%，处于历史底部。 此外，公司的 PB 受行业低谷期影响处于历史低值，而公司资产质量在底部阶段提升。因此，我们判断，公司在行业复苏的大背景下，其盈利能力有望充分体现。

扩充产品线，国内外市场并驾齐驱

公司 2007 以来， 一直努力发展海外订单，特别是 2014 年以来，海外订单比例显著提高，由 2007-2013 年的海外订单占总订单均值的13.5%提升至 2014-2016 年的均值 43%，为公司带来了丰厚的经济效益，并对冲国内油气行业不景气情况。 同时，公司不断深化深海领域市场布局， 2015 年公司投资的“海洋石油 286”和“海洋石油 291”开始服役，其中海洋石油 286 是中国建造的首艘作业能力达到 3000 米水深的世界顶级技术难度海洋工程船舶。

盈利预测与投资评级

公司是国内油服开发龙头企业， 具备较强的盈利能力以及良好的资产质量。在油价回暖的背景下， 我们预计公司订单量与毛利率提升空间较大，业绩将进入上升通道。 预计公司 2017-19 年营收 104.5 亿、133.3 亿、 178.2 亿元，归母净利润预计为 4.79、 12.85、 18.49 亿元，对应 2017-19 年 PE 60、 22、 16 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示： 油价波动不及预期、中海油订单毛利率不及预期、海外市场订单不及预期