本期投资提示：

1 月中债登和上清所两处合计减少托管量 299 亿元。具体来看， 1 月中债登托管量为 50.8万亿，较 12 月减少 1638 亿元；上清所托管量 16.4 万亿，较 12 月增加 1339 亿元。 值得注意的是， 1 月合计托管量较前一个月出现净减少，为 2012 年 4 月份以来首次。一方面，1 月由于地方债停发、年初利率债发行量较少， 1 月新增规模会季节性偏低，另一方面，与往年同期比较来看， 今年 1 月同业存单发行管制较为显著， 使得净发行规模较2016-2017 年同期减少 2700 亿元以上。

分券种来看， 国债发行量季节性下降、政金债到期量增加、 地方政府债停发， 带动利率债新增托管量下滑。 同业存单仅少量净发行， 虽然仍为正值，但较 2016-2017 年同期（ 2800亿元以上）已有较显著的回落。 其他债券方面， 相较于 17 年 12 月， 1 月企业债托管量下滑至 408 亿元， 中票新增托管量下降至 157 亿元。投资者持仓方面，我们观察到几个特点：

（ 1）跨过年末考核后，全国性商业银行配置力量重新回归。 去年 12 月份呈现全国性商业银行大幅减持而广义基金大幅增持的现象，跨过年末后，两者配置情形互换，特别是对政金债的配置。一方面银行年末存考核压力，形成 12 月和 1 月间的显著对比， 另一方面， 1月银行间资金面量价均较为宽松，整体上也利好银行信贷以及债券配置。

（ 2）境外机构配置热情不减。 随着人民币相对美元中期进入稳定升值通道，人民币资产特别是我国国债的配置价值继续提升， 境外机构配置偏好国债和同业存单。

（ 3）农商行、境外机构、保险机构成同存主要增持机构，商业银行和广义基金对同存配置有所减弱。 综合去年 12 月和今年 1 月这两个月同存变化数据来看， 2 个月内全国性商业银行对同存减持 1399 亿元、 广义基金减持 266.7 亿元，而农商行累计增持 1097 亿元、境外机构增持 313 亿元。 公募基金流动性新规以及银行流动性新规约束效果初步显现。

（ 4）从各机构债券杠杆率（表 1）来看， 1 月城商行、农商行、证券公司以及保险机构杠杆率有所回升，全国性商业银行、广义基金债券杠杆率有所回落。托管量数据回顾：

（ 1）全国性商业银行 1 月大幅增持政金债，小幅增持信用债。具体来看， 增持国债规模降至 51 亿元，大幅增持政金债 1016 亿元，与 12 月形成鲜明对比；同业存单由大幅减持转为小幅增持 72 亿元。

（ 2）城商行减持利率债，小幅增持信用债。 具体来看，对企业债、中票、短融超短融分别小幅增持 13 亿元、 28 亿元和 113 亿元。国开债、农发债、国债和同业存单减持规模分别为 347 亿元、 131 亿元、 114 亿元和 44 亿元。

（ 3）农商行及农合行小幅增持利率债，继续偏好配置同业存单。 具体来看，增持政金债266 亿元，继续偏好配置同业存单，增持同存 364 亿元，增持其他信用债 179 亿元。

（ 4）保险公司继续增持政金债、同业存单转为小幅增持，小幅减持其他信用债，整体配置情绪有所增强。

（ 5）境外机构配置热情继续高涨，大幅增持国债、小幅增持同业存单和政金债。 其中，大幅增持国债 605 亿元，对政金债和信用债分别小幅增持 40.96 亿元和 18.08 亿元。

（ 6）广义基金配置力量大幅减弱，大幅减持政金债和同业存单，小幅减持其他信用债。