中炬高新(600872)

招商食品参加中炬高新股东大会，交流环节公司高管对未来 3-5 年度，中炬高新各个业务板块发展进行了深度展望。长期来看，公司主业将进一步聚焦调味品，并随着 19-21 年地产业务收入利润释放，加大调味品板块投入，形成业务板块的正循环。短期来看，Q2 美味鲜收入增速将呈现加速趋势。我们预计 2018-19 年业绩为 6.27、8.25 亿，给予 19 年 30X 主业估值，未开发地产 43 亿估值，看 19年目标市值 290 亿，维持“强烈推荐-A”评级。

主业聚焦，3-5 年发展思路清晰。近年来，中炬主业逐步聚焦调味品，美味鲜公司收入占中炬高新的比例从 2005 年的 50%左右提升到目前的 90%以上。地产业务受制政府规划，发展较为缓慢，其他园区业务略有萎缩。根据公司调研，未来 3-5 年，公司仍将大力支持调味品业务发展，若地产业务后续发展顺利，收入利润将滚动进入调味品板块，为其在生产、市场投放方面提供更大的费用支持。从产能来看，未来中山基本稳定，阳西占比越来越大，阳西厨邦酱油三期产能释放在即，阳西美味鲜小品类产能储备充足。阳西在税收优惠、水电能源成本上更具优势，综合净利率水平高于中山 3-5%。

调味品业务：全年稳定发展，短期业绩逐步加速。美味鲜收入业绩目标在 10%左右，但考虑到公司历史完成度较高，全年情况可做更为乐观估计。同时根据公司股东大会预算，本部今年也将扭亏贡献利润。去年 3 月提价前后，月度数据波动较大。今年二季度，受益低基数，短期基本面将呈现逐步加速的趋势。草根调研反馈，4 月美味鲜收入增长 20%左右，我们预判 5 月仍有加速趋势。一季度费用投放偏低，二季度市场费用也将逐步到位，支撑终端更快发展。

地产业务：商品房、别墅未来 3 年有望贡献利润，未开发地块今年或能所有推进。公司目前已签订别墅合同交易金额在 1 亿左右，建成未售别墅 40 余套，预测货值在 3 亿左右；已开发未售商品房面积在 8 万平方米左右，预计收入在 8-10 亿。别墅预计从 19 年开始确认收入，商品房预计在 20-21 年确认收入。受制政府规划，公司未开发地产较多，进度已经停滞 6 年，根据公司调研，今年项目规划有望推进，后续或可盘活相应人员和公司资源。

基本面逐步加速，估值安全边际足，维持强烈推荐。目前中炬调味品 18 年PE 为 28X 左右，无论横向对比海天 40X，千禾 35X，还是纵向对标自身 19年 30%增长，PEG 水平低于 1，估值安全边际充足。行业稳定发展，公司业绩仍有弹性，期待控制权问题逐渐明朗，带来体制机制更大改善。我们预计2018-19 年业绩为 6.27、 8.25 亿，给予 19 年 30X 主业估值，未开发地产 43亿估值，看 19 年目标市值 290 亿，维持“强烈推荐-A”评级。

风险提示：竞争对手快速发展，需求不及预期。