重庆啤酒(600132)

重庆啤酒发布2018年中报，2018H1实现营业收入17.64亿元，同比增加10.91%；实现归母净利润2.1亿元，同比增加29.74%；实现扣非后归母净利润1.95亿元，同比增加26.53%，其中18Q2实现收入9.51亿元，同比+11.38%，归母净利润1.34元，同比+18.21%。

二季度销量略超预期、结构提升明显。（1）Q2销量略超预期。从销量上看，上半年实现销量47.2万千升，同比+4.98%，在Q2单季重庆降雨降雨较多的背景下实现了销量同比增长6.4%，比Q1单季3.3%的销量增速明显加快。我们认为18年重庆入夏较早以及世界杯对销量有明显拉动作用。（2）结构提升明显。公司依照“本地强势品牌+国际高端品牌”的组合满足不同消费需求。国际品牌方面，“特醇嘉士伯”销量同比大幅提升，“乐堡野”在餐饮铺市率和消费者推广度显著提升，高端化持续推进；本土品牌方面，新上市“重庆小麦白”市场反馈较好。2018H1公司上半年整体吨价达3561元/吨，同比+3.7%，其中高档酒（8元以上）收入为2.73亿元，同比+13.4%；中档酒（4-8元）收入为11.8亿元，同比+9.0%；低档酒（4元以下）收入为2.29亿元，同比+3.5%。（3）分区域看，重庆、四川、湖南分别实现收入12.7亿元（+3.9%）、2.7亿元（+23.7%）、1.3亿元（+37.2%），四川和湖南市场的增长受益于嘉士伯集团“大城市”扩张战略以及委托加工数量增加。

毛利率小幅下降，Q2扣非净利润环比加速。公司H1整体毛利率39.41%，同比微降0.66ppc，主要原因是公司委托加工增加，金额达2.88亿元，同比增长35%。销售费用率为13.52%,同比提高0.4个百分点，其中Q2单季公司销售费用率达到15.9%，较Q1的10.7%明显提高，主要原因在于部分广宣费用于Q2确认。管理费用率为5.16%，同比下降0.68个百分点，主要由于公司持续推进组织结构优化、优化运营成本所致。资产减值损失为812万元，较17年同期减少2119万元，主要在于公司使用前期未确认递延所得税资产的可抵扣亏损额为2195万。综上，公司Q1、Q2扣非后净利润分别为0.47、1.47亿元，同比增6.5%、34.7%，环比加速。

公司2018年收入和利润有望持续保持较快的增长。公司稳步推进“产品升级+区域扩张”战略。2017年公司首先在四川四个城市推进大城市战略，通过品牌影响力推动高端产品销售，实行差异化竞争，推进首年初见成效。凭借嘉士伯品牌力及较强的产品组合，公司有望在啤酒大省四川抢夺一定份额。此外，公司在年初对中档产品重庆纯生、易拉罐等产品进行了提价，提价幅度在5%?左右。我们认为，在龙头华润、百威等企业提价以及优化产品结构的带动下，行业整体竞争格局有望从中低端逐步过渡到中高端，公司业绩有望持续保持较快的成长。

投资建议：公司拥有较好的大本营市场，率先通过关闭低效产能、优化产品结构等方式实现了利润率的提升，我们认为公司的发展进入良性循环的通道，量价有望持续超预期。我们小幅调整模型，预计2018-2020年公司收入分别为34.34、36.20、37.62亿元，同比增长8.16%、5.42%、3.92%；实现净利润分别为4.33、4.76、5.57亿元，同比增长31.7%、9.88%、16.95%，对应EPS分别为0.90、0.99、1.15元。考虑到行业升级明显，公司进入良性循化的通道中，维持“买入”评级。

风险提示：因不可抗要素带来销量的下滑；市场竞争恶化带来超预期促销活动。