中国国旅(601888)

事件回顾：中国国旅今日公布业绩快报，2018年，公司实现营收470.12亿元（+66.23%），归母净利润31.48亿元（+24.39%），营收超预期（444.9亿元/+57.3%），利润低于我们此前的预期（34.75亿元/+37.31%）。Q4单季度营收129.11亿元（+71.28%），归母净利4.43亿元（-28.89%）。

公司各标段经营维持正常，四季度存在大额非经营性事项影响。12月1日，海南免税额度上调至30000元后，截止1月2日，销售离岛免税品138.90W件（+11.39%），销售金额11.13亿（+16.12%），购买旅客27.91W（12.04%），客单价3988元（+3.64%）。因此从收入端看，Q4单季度预计三亚营收增速35%（Q3为33%）。由于新并入上海、香港等标段，因此整体营收增长加快，其中上海机场销售额预计增速35%+。Q4各标段经营端维持正常，利润端主要受大额非经营性损益的影响。

海棠湾四季度经营状况良好，海口正式店开业后有望贡献大额增量。元旦假期，海口免税店购物总人数9985人次（-20.29%）；销售额1804.54万元(-46.85%)；三亚免税店进店总人数78071人次(+28.58%)，销售额10531万元（+41.36%），旺季销售情况良好，四季度的调整主要为一次性费用计提，与经营端关联不大。1月19日，海口免税临时店和博鳌店开业，经营面积分别为2.2万/4200平方米，2019年海南离岛免税增量预计为20亿（不包含内生增长）。类比海棠湾建设进度，海口免税店预计2021年投入运营，目前竞标土地面积为海棠湾的1.4倍，预计正式店将比肩三亚免税店。海免与DFS签订的供货协议已于1月19日到期，后续中免将主导美兰及新开两家免税店的供货，议价能力加强后毛利率有望进一步提升。

盈利预测与投资建议：10月22日中国旅游集团将2%的上市公司股权与海南国资委旗下海免公司51%股权进行互相无偿划转，我们认为后续大概率将海免注入上市公司体内。海南离岛免税额度2018年12月1日起已从16000元提升至30000元，元旦海棠湾销售额增长高达41%，我们认为免税价格优势下春节旺季依然需求强劲。考虑到2018Q4补计物业费用和非经常性损益的影响，我们下调18年盈利预测，同时由于19年国旅总社剥离贡献投资收益，因此上调19年盈利预测，预计18-20年EPS为1.61/2.49/2.69元（原盈利预测1.78/2.29/2.86元），对应PE为37/24/22倍，维持“增持”评级。