周大生(002867)

春节前夕我们调研了周大生位于长治市城区内和下属三个县的所有门店。长治市共有周大生门店15家，其中城区有6家店，长治市下属11个县（不含城区），GDP排名前8的县区均有周大生门店（除长子县外，各县均有一家），渗透较充分。城区珠宝购买旺盛，周大生优势明显，门店硬件情况（面积、人员、装修等）及产品设置（更新、铺货等）、客流情况都超过同行，行业领先。县区珠宝市场相对活跃度较低，周大生和老凤祥布局充分，周大生和其它品牌在各方面差距不大。

城区内凡是设有珠宝专柜的中高端商场，均有周大生门店。整体来看，城区珠宝销售旺盛，客流量大，尤其是主流的商场，如嘉汇、金威名店等为珠宝店引流。分类别来看，将品牌种类分为周大生、周大福、六福等全国性主流珠宝品牌和戴梦得、梦金园、钻石世家等地方性或非一线品牌，部分地方性品牌店面面积更大，但是客流量远小于全国性主流珠宝品牌。从门店选址来看，只要商场有珠宝店就有周大生且位置较好。从门店设置来看，周大生门店面积均在70平方米以上，在同商场中珠宝店的第一梯队。店员基本5-7名，服务态度好，基本为配置最高，装修水平高。从门店客流来看，周大生客流较大，为第一梯队，多处门店客流遥遥领先。从产品配置来看，各珠宝店品类齐全，由于城区内所有周大生门店均为同一老板，铺货量大，品类丰富多样，货品更新快。从优惠力度来看，各珠宝门店优惠力度相似，均为9折左右。因城区内所有周大生、香港珠宝和部分周大福是同一老板，店员会相互引流。

在各县区，除周大生外，一线品牌只有老凤祥均有布局（襄垣县、屯留县、潞城市、长子县、长治县、壶关县6县共有7店），老庙在3县有店，周大福、六福等其他主流珠宝品牌均无布局。县区我们调研了经济状况较好的襄垣县、长治县和经济状况相对较差的潞城市（县级市）。整体来看，周大生门店均设于较新的高端商场，商场引流能力强。襄垣县、长治县客流量大，潞城市客流量较小，客流量均小于城区。从门店情况来看，县区内各品牌位于商场内的客流量相比独立门店更大，各品牌的面积（70-80平）、店员数量（4-5人）无明显差别，部分品牌同一老板店员相互引流。周大生处于相对较好的位置，均为进门即可见到的位置。商场内客流量差别不大。从产品配置来看，均比较齐全。从优惠力度来看，潞城市无折扣，襄垣县折扣较大（K金8.8折，黄金每克减30元），长治县和城区相似。

领先模式+先发渠道+品牌营销三驾马车拉动公司增长：1）生产和销售模式：公司采用独特的委外加工+指定供应商生产模式和自营+加盟销售模式，使其深耕供应链整合、研发设计、品牌推广加速实现规模扩张。2）渠道：公司的充分让利渠道&轻资产扩张，以加盟的形式抢先布局三四线城市，弯道超车。3）品牌和营销：公司品牌价值约301.58亿元，仅次于周大福。我们维持预计公司2018-2020年实现的归母净利润分别为7.93，9.61，11.32亿元，对应的PE分别为17、14、12倍，维持“强推”评级。看好公司在三四线城市的渠道下沉和门店竞争力，给予公司2019年目标价38.70元，对应23倍PE。

风险因素：宏观经济下行导致消费需求不振，渠道下沉不达预期。