桃李面包(603866)

事件：桃李面包公布2016 年业绩预告，预计全年实现营收33.1 亿，同比增29.0%；净利4.4 亿，同比增25.5%。测算4Q16 收入增29.0%，净利增13.2%。

投资要点：

营收增速维持高位运行，全国化扩张卓有成效。公司4Q16 实现收入9.3 亿，同比增速29%，保持高位运行。增量中估计半数来自于新市场拓展，半数来自于老区域向外阜市场扩张。桃李产品不断推陈出新，天然酵母、焙软、蔓越莓等新品表现良好，估计16年合计规模超3 亿；最近又推出30 天保质期的“菠萝炫”蛋糕，产品创新不断满足消费者需求。目前市场扩张已形成超13 万终端的销售网络，随着全国化进程加快，公司未来营收增速有望保持在20%-30%水平。

业绩低于市场预期，费用投放是主因。公司4Q16 净利1.1 亿，单季度净利率下滑至11.9%的低点，主因在于新市场费用投放增加：一是产品跨区域运输抬高物流成本；二是终端网点增多销售人员数量增加；三是公司主观加大市场推广力度。此外，11 月东莞新产能投产，转固折旧对毛利率起到抑制作用。公司当前正处于全国扩张高速成长时期，加大费用投放抢占市场是明智之举，我们判断后续公司费用投放力度不减，净利增速可能仍慢于营收。

定增扩厂推动行业格局形成，桃李处在最好时代。面包行业增速快集中度低，竞争格局分散。龙头桃李暂无强力竞争对手，上市后定增建厂，旨在迅速抢占全国市场，促使行业格局尽快形成。桃李此时类似伊利、海天早期，正处在行业发展的黄金时代。公司定增已被证监会受理，不受再融资新政影响，后续产能扩张将为公司发展提供保障。

盈利预测与估值。预计16-18 年EPS 分别0.97、1.20、1.47 元，同比增25.5%、23.9%、22.2%，对应PE 分别为43.0、34.7、28.4倍。面包行业集中度低，发展快；公司为行业龙头优势明显，正由区域走向全国，高速发展时期，维持“增持”投资评级。

风险提示。食品安全、市场推广效果低于预期。