经济韧性较强、金融去杠杆仍在上半场，谨防利率上行风险

下半年以来，经济数据整体稳健，债市当前的关注点向金融监管方向切换。近期10年期国债收益率升破3.9%、逼近4%，我们在6月份报告中判断“利率未来可能走出倒U型走势，货币政策边际收紧和强化金融监管仍未结束，今年10年期国债收益率高点可能触碰3.8%~4.0%”已经兑现。我们认为当前央行货币政策取向不变，市场对监管强化的忧虑依然存在，债券牛市不在当下。从近期经济数据表现来看，通胀显现温和上行压力，工业增加值、投资等数据也表现出一定的回调压力，我们年初提出今年中国经济处于“轻微类滞胀”环境的判断进一步得到验证。

10月工业增加值当月同比+6.2%

2017Q3工业增加值当季同比为+6.3%、10月工业增加值当月同比+6.2%，10月工业增加值稍弱于三季度的整体表现，与PMI的回落趋势相同。10月制造业增加值当月同比+6.7%较前值（+8.1%，为年初至今的高点）回调，略低于年初以来剔除季末的其他月份增速的均值。制造业增加值结构中电气机械、电子设备、通用设备等行业增加值均较前值小幅回调。四季度工业增加值预计在三季度基础上继续小幅下行，但经济下行压力不大。

10月消费增速当月同比+10%，地产相关消费疲态明显

10月社会消费品零售总额同比增速10%，与我们的预测完全一致，前值10.3%，Wind一致预期10.4%。主因是地产后产业链拖累，10月建筑及装潢材料、家具、家电消费分别下行3.4、5.5和1.4个百分点至6.1%、10%和5.4%，验证我们前期“地产调控政策效果显现，地产相关产品消费下行拐点已至”的判断，预计下阶段仍维持低速增长。10月汽车消费较前值回落1个百分点至6.9%，受制于去年基数，四季度同比增速没有大幅改善的空间，但预计明年拉动汽车消费将是政策层面的发力点。维持四季度消费全年低点，全年增速10.2%的判断。

1~10月固定资产投资累计同比+7.3%

1-10月固定资产投资累计同比增速+7.3%、较1-9月回落0.2个百分点。基数走高、需求侧有平缓下行压力、四季度PPI同比可能回落等因素，限制了制造业投资进一步反弹，1-10月制造业投资累计同比增速+4.1%延续小幅回落。我们仍然维持基建投资全年稳健的判断，在未来地产投资下行压力逐渐显现的情况下，基建投资仍是为经济托底的重要需求侧工具。基建投资累计同比+19.6%基本持平前值，与我们的预测完全相符，考虑去年年底较低的基数，全年统计局口径基建投资增速仍可能维持在+20%左右。

1-10月房地产投资累计同比增速平缓下行

1-10月房地产开发投资累计同比+7.8%，维持平稳下行态势，较前值回落0.3个百分点。从拿地面积来看，1-10月土地购置面积累计同比+12.9%、增速维持较高，对地产投资的贡献仍然较大。销售延续下滑，主要是地产调控政策继续发酵，9月开始严查消费信贷流入房地产领域趋严，1-10月商品房销售额累计同比12.6%，比1-9月（14.6%）继续下降2.0个百分点。我们认为，在国家建立房地产长效健康机制，鼓励租赁房、共有产权房的政策框架下，投资和销售的背离将成为常态，销售增速可能继续回落，但投资增速下行压力不大。

风险提示：经济走势低于预期，金融去杠杆进程超预期。