桃李面包(603866)

事件： 桃李面包发布 2017 年业绩预告， 2017 年公司预计实现营业收入 40.80 亿，同比增长 23.42%；实现归属于上市公司股东净利润 5.14 亿，同比增长 17.99%；其中 2017Q4 预计实现营业收入 11.24 亿，同比增长 21.13%；实现归属于上市公司股东净利润 1.56 亿，同比大幅增长 41.74%。

投资评级与估值： 公司全年业绩略超预期，我们上调 2017-2019 年净利润预测分别至 5.14亿、 6.34 亿和 7.7 亿（前次 4.98 亿、 6.18 亿和 7.52 亿），对应 EPS 分别为 1.09、 1.35、1.64 元（考虑增发增厚股本） ， 同比增长 18%、 23%和 22%。最新收盘价对应 2018-19 年 PE分别为 32、 26 倍，维持增持评级，作为稳定成长的细分行业龙头，具备长期配置价值。

17Q4收入增速继续稳健表现，华南市场收入表现亮眼：2017Q4公司预计实现营业收入 11.24亿，同比增长 21.13%； 2017Q1/2017Q2/2017Q3 的收入增速分别为 23.88%/24.81%/24.20%，四季度收入增速保持在 20%以上，继续稳定表现。我们预计核心基地东北市场全年保持 15%左右的增速；今年重点开拓的华南市场以东莞工厂为产能基地、覆盖南方 5 省。目前核心KA 渠道已经基本布局完善，预计全年取得 1 亿以上的收入规模，同比增速超过 300%。 2018年公司计划加大上海分公司的投入力度， 2017 年年底开始重新划分四个区域进行独立考核，强化渠道渗透能力和运行效率，有望为明年的收入增长贡献增量。

17Q4 盈利能力继续改善，利润增速略超预期： 2017Q4 公司预计实现归属于上市公司净利润 1.56 亿，同比大幅增长 41.74%， 17Q4 单季度的净利率为 13.87%，在去年较低的基数上同比提高近 2%。在 2017Q1 出现较大的净利率波动的情况下， 2017Q4 盈利能力表现延续了二季度以来的改善趋势。盈利能力改善的核心原因在于： 1）公司 2017 年下半年开始针对不同的销售区域进行了提价，整体提价幅度约 2%左右； 2）华南地区渠道建设逐步推进，亏损幅度继续收窄：公司华南地区费用投放是造成 2017Q1 净利率波动的主要原因，随着固定的销售人员投放和渠道建设完成， 终端产品自然动销逐步改善，收入增速提升带来了亏损逐季收窄，我们预计全年华南地区亏损额在 3000 万左右，并有望在 2018 年实现扭亏。

成长性再得验证，高费用投放阵痛期已过： 公司 2017 年 12 月完成增发，募集资金用于武汉、重庆和西安的产能建设，公司“中央工厂+批发”的模式仍在全国范围内有序推进，长期成长路径清晰。华南地区短期高费用投放对盈利能力的负面波动不影响公司长期看点，2017Q4 的利润高增长验证公司盈利能力的持续修复。

股价表现的催化剂： 核心产品增长超预期、 区域扩张速度超预期

核心假设风险： 业绩低于预期、食品安全事件