中国股市的特殊性体现在哪些地方

中国股市的特殊性体现在哪些地方

成功的投资大师都是来自成熟的市场，要知道因为中国的一些特殊性，在中国是充斥了基本面投资无用的论点的，但我认为中国股市虽然有特殊性，但只要是投资的本质不论在什么市场都一定是一样的，成功的投资所需要坚持的原则也一定是一样的。

我们也必须认识中国股市的特殊性，不能无视市场客观条件，不能把一切归咎于市场是无效的（市场长期一定是有效的，中国股市不合理的情况只能说是因为特殊的制度造成的，但不能说股市是无效的），当然接受中国市场的“约束”并不代表妥协，相反在中国这个比较特殊的市场做投资，更需要坚定的意志 坚持“三好”投资体系。

简单来扯一扯A股的特殊性：

A股的投资者并不是传统认识中的风险厌恶者，而是风险喜好者。所以A股市场特有的逻辑是不确定性越高、风险越高的品种估值就越高，具体表现在股市上特别明显，我们这20年来一直在干垃圾股击鼓传花的游戏，从AH股的对价表就可以看出来了。港股很多小股票的市净率在0.5倍左右。如果不分红的话，市盈率不会超过5倍。没有成长性的企业换手率极低，意味着你随便买卖几十万，都会造成30％的波动。这都说明港股是一个非常理性的市场。反观中国，由于风险偏好非常高，人人都想一夜暴富，越是短期无法证伪的伪成长越是估值很高，而确定性越高已证实的高增长品种，估值则越低。由于A股几乎没有退出机制，所以由风险偏好引发的错误定价很长一段时间都无法修复，价值回归的唯一途径就是等待风险偏好的改变（当然时间拉的足够长，那么盈利和成长性的错误定价，一定是会修复的）。

当下A股不合理的估值体系已经存在很长时间了，那么为什么会长时间形成这样的风险偏好呢？这个过程自然是非常复杂的，简单的来说主要是人口结构、市场构成、资金成本、资金利率、市场体制、特殊的社会环境、政治体制合力作用下的结果。

1、人口结构和市场构成。耶鲁大学研究显示20岁左右和40-50岁的人风险偏好最高，一个国家中40-50岁人口占比如果在上升周期通常这个国家资产泡沫比较高，日本在1965-1990年前后40-50岁人口上升比较厉害的时候，股票、地产都出现大幅飙升。接下去随着年龄上升，风险偏好会下降，中国40-50岁人口的上升周期是1988年到2012年，同时中国股市又以散户为主，这两个因素直接导致了我们A股的整体风险偏好很高，全民赌性都很重，大家只争朝夕，一切向钱看齐，劣币驱逐良币；

2、市场制度——发行制度、退市制度、法律制度等都不完善。因为体制的不完善，迫使炒作风盛行。比如发行制度和退市制度的不完善。由于证监会爱民如子，太害怕散户不能接受注册制，太害怕大批的人会死掉，所以总暂停IPO，总控制发行数量。于是新股每每被爆炒，已上市的小盘股供应量不足被爆炒，一直处在很高的估值下，而壳股票更是飞上天，过去20年，我想只要建立一个ST或市值低于20亿的组合，业绩会好得要命，你总会压到一个重组股。

3、资金成本。自09年4万亿后，整个中国金融体系出现了严重的资金错配，不管长期短期都错配。整个市场并不缺钱，但钱都沉淀起来了，长期沉淀在在房地产，短期都拿去债务滚动了。所以短期的实际利率很高，长期看，自2003年以来，我们长期维持负利率（对比实际利率），老百姓跑不赢CPI，相比较香港、美国、欧洲这样的国家，我们的股市风险偏好高就很好理解了。

4、市场利率。国内无风险利率长期在10%以上，比如唱起来几乎没有一个债券违约，垃圾债动则10%-20%的收益率，而优质债券只有3%-5%的收益率，那么在刚性兑付的基础上，为什么不买20%收益的垃圾呢？大家赌博的心理越来越强，都在找高风险资产。因此蓝筹股等低风险的资产没有吸引力，而同时A股又相对封闭，人民币没有国际化，外资无法用低成本资金抄底高分红股票（所以沪港通开了一个口子，估值马上开始修复）。

5、社会环境、政治体制。这个我国是社会主义国家，所以我们的股市是具有中国特色的社会主义的股市。接下来省略1000字。

那么之后会怎么样？

高风险偏好必然不可持续。不久的将来，中国将经历人口结构变化、资产配置纠错、资金成本市场利率抬升、市场制度改革等一系列震荡，中国股市的风险偏好将会彻底转向。注册制会是压死骆驼的最后一根稻草。按照目前的需求，不开放注册制每年都有数百家企业排队上市，开放之后供给更会大增，壳变得毫无价值，小股票的估值回归，大量仙股会出现。如果退市能够坚决执行，那么上市和退市公司会越来越频繁，散户根本无暇顾及那么多进进出出的股票，慢慢退出市场是可以预见的（市场的构成开始调整）。一面是散户的退出，另一面是随着资本市场的开放（沪港通作为估值体系重建的导火索），海外投资者将在大市值股票上具备越来越大的定价权，比较日韩和台湾这两个新兴市场开放金融的历史，在引入海外资金后，市场的投资风格也随之发生变化。海外投资者交易将更集中于市值大的股票。以台湾市场为例，引入海外投资者后，前10%市值股票的交易占比，从20%提高到60%左右；韩国市场上，整体而言大市值的股票交易也从30%增加到60%。

估值体系会彻底打破重建（简单说就是确定性大低估值的公司将会获得溢价，而确定性低无法证伪的小公司将会获得折价）。

因此长久来看我是坚决看多中国股市的，我相信随着市场制度、市场构成、市场利率、社会体制、制度的改善下，中国股市长期走牛。当然对于现在一下子没办法改变的情况下，市场偏好依然是畸形的，所以绝对不可能再诞生一轮指数或个股的牛市，只能说下跌空间有限。并且我悲观的认为，在沪港通估值修复之后，随着IPO的继续批量发行、注册制的临近，经济仍不会那么快的复苏和转型，A股将会继续熊途漫漫，特别是高估值的股票将会迎来一场寒冬。最乐观的情况就是指数依靠大蓝筹的稳定表现横盘或小幅攀升，但批量的股票供应和市场定价权的变化会击垮现有估值体系，个股的一轮大熊市将无可避免。直到各种条件符合，估值体系彻底打破重建，大牛市才有可能。

这里不得不说，虽然我长期看多，但仍要承认改革可能是最大的变数，关乎国运（不光国资改革，资本市场改革也是重大事件）。经济的拐点需要重点跟踪国资改革的进程（不是改不改的问题，而是不改就要死的问题），当然改革也不会一蹴而就，所以不妨碍近两年没有牛市这个判断。