回归投资本质 追求长期绝对收益

“明月出天山，苍茫云海间。”在投资的“苍茫云海”之间穿梭，长期绝对收益是嘉实基金胡永青心中的那轮“明月”。过去20年，几经牛熊，在公募行业相对排名的“赛马制”下，胡永青发现，如果管理的基金不赚钱，即使业绩相对排名再好，他也很难找到工作的价值感。

如今，胡永青早已学会“莫听穿林打叶声”，淡化短期的相对排名。因为他明白，若以长期绝对收益为执念，终有一天回首望去，轻舟已过万重山。

坚守投资初心

今年是胡永青从业的第二十个年头，他却直言近两年是其从业生涯中非常“困难”的两年。

“其中的困难不在于业绩好坏，而是这几年市场和过去相比发生了一些底层逻辑方面的变化。”胡永青说，过去两年内外部环境发生重大变化，比如外部逐渐进入到去全球化和区域联盟的过程，这对近20多年全球化不断增强过程中的国内企业会产生什么影响，需要大家进行深入分析；再比如，国内更加强调高质量发展，更加强调安全，传统经济的内部结构和未来发展空间、格局将发生很大的演变。

“很多市场参与者是在变化之后才慢慢意识到，这是我需要反思的地方。当整个内外部环境以及经济运行逻辑和市场定价逻辑发生变化时，我们是否保持了足够的敏锐度？”他反思道。

胡永青表示，从去年下半年开始认知到一些底层逻辑的变化后，他和团队对投资方法进行了优化，意识到投资还是要回归到为投资者创造价值的本质上，最终为投资者带来“稳稳的幸福”。对于“固收+”产品来说，可以投资很多种资产，因此基金经理需要随着市场的变化而调整投资重心，比如债券资产相对有机会时，将主要的资源和注意力放在债券资产上。

其实对于胡永青来说，对长期绝对收益的追求在其20年前入行时便埋下了种子。他曾任天安保险固定收益组合经理，信诚基金投资经理，国泰基金固定收益部总监助理、基金经理。2013年11月加入嘉实基金，目前担任嘉实基金“固收+”投资总监。

“我刚入行时在保险公司做固收投资，也做过基金公司的买方，这些经历对我管理公募基金产生了长期和深远的影响。”胡永青表示。

首先，管理产品要从为持有人财产长期增值的角度出发。“给持有人赚钱，我管理的产品才有意义，如果不赚钱，即使这个产品业绩相对排名再好，对我来讲工作的价值感也很难实现。”他说。

其次，大类资产的配置能力。胡永青表示，保险资金体量很大，并且追求稳定回报，因此无法通过单一资产实现投资目标。对于投资经理来说，需要具备结合宏观环境，从股票、债券，到可转债，再到衍生品等大类资产配置的能力。

但面临公募行业相对排名的“赛马制”，“稳”字当头，执着追求绝对收益对于基金经理来说有时会非常煎熬，尤其在市场好时，常出现收益为正，但相对排名落后的情况。

对此，胡永青称自己也会经历非常激烈的思想斗争。但他表示，回顾20年来的投资之路，拉长时间来看，绝对收益和相对收益并不矛盾。可能短期一两个季度市场的风格不在自己这边，相对排名不太好，但如果能够每年实现稳定的绝对收益，跨越牛熊周期后，会发现投资最终还是回归到资产定价的本质上，才能实现长期绝对回报。

“当我碰到短期内心冲突的时候，我会用一个比较长期的视角，告诉自己要本着为投资者创造绝对收益的心态。”胡永青说，尤其经历过这几年的市场波动后，自己愈发不会因为短期排名而过度追涨杀跌。

打造居民理财“资产基石”

2023年上半年，公募基金整体规模首次超过了银行理财产品，“资管一哥”宝座易主。

“长期来看，居民理财净值化是一个必然的趋势。”胡永青认为，在这一趋势下，无论是银行理财产品、保险资管产品，还是公募基金，哪一类产品能够适应行业、市场的变化需求，方能成为老百姓理财的主流选择。而在这一过程中，胡永青认为，“固收+”产品具有很大的市场空间，或可充当居民理财“资产基石”的角色。

为了追求长期绝对收益，降低产品净值波动，近几年，胡永青和团队一直在思考如何搭建“固收+”产品的风控体系。胡永青表示他和团队主要从三个方面着重努力。

第一，回归产品绝对回报的属性。团队内部对大部分“固收+”产品按照绝对收益的方式考核，淡化相对排名，让基金经理聚焦“如何给投资者赚钱”，而不是比别人赚更多的钱，让基金经理在波动时关注“如何比别人回撤的更少”。

第二，资源向中等波动和低波动的“固收+”产品倾斜。胡永青认为，高波动的“固收+”产品虽在市场好的时候能赚得更多，但市场不好时往往回撤更大，对于大部分投资者来说体验并不好，这类产品并不适合大部分散户投资者。

第三，设立事前、事中净值管理风控机制。比如对行业集中度、个股集中度、个券集中度进行明确限制；还会有强制性的仓位机制，当产品净值可能触及到某个极端情形时，提示基金经理主动调整，以降低净值波动。

对于“固收+”产品中的债券配置，胡永青表示，债券资产主要是通过稳定的票息收益和适当的杠杆增强，为产品提供一个比较稳定的收益和安全边界。首先，他和团队不会承担过多的信用风险，会在整体上控制好信用下沉的比例；其次，产品对单一主体、单一债券的配置比例有严格的要求，以控制债券资产的分散度。

数据是国内AI爆发的重要方向

“站在未来一年左右的时间角度看，权益市场取得较好的收益是大概率情形。”胡永青表示，基于长期的判断，目前权益市场已处于底部区间，未来权益市场的下行空间比较有限。因此，其所管理产品的权益仓位保持在较高位置，但在市场波动时会对行业结构进行调整，以在市场寻底的过程中，产品净值波动表现得更加平缓，持有人的体验更好。

回顾今年以来的调仓思路，胡永青表示，他和团队整体超配了计算机和通讯板块，但二季度相较一季度在这一方向上的配置小幅下降。

“在去年四季度，我们团队就判断数字经济在今年是一条投资主线。”胡永青表示，第一，国内制造业由大到强的发展过程中，需要向智能化、自动化方向升级，因此，数字经济的发展对于国内经济转型升级起到非常关键的作用；第二，对于数字经济助力经济高质量发展，国内的政策友好度也很高；第三，经历了过去几年几轮的市场周期波动后，数字经济整体行业的估值目前处于历史最低位置，行业格局经过竞争后得以优化，已经变成一个非常具有风险收益比的投资选择。

“我们在今年春节后适当加大了泛AI领域的关注和投资力度，但二季度后期，市场一些短期热点出现泡沫化现象，让我们保持了一定的警惕，因此进行了整体降仓。”胡永青说。

二季度之后，以AI为代表的数字经济板块波动加剧，游戏、传媒、通讯、半导体等多个细分板块的行情在到达年内阶段性高点之后不断走软，板块之间的分歧进一步加剧。

“长期来看，AI的发展能够给生产力和生产关系带来较大的变化，提高生产效率，创造出新的工作岗位，或替代一些工作岗位，因此AI的发展将对整个社会产生长期影响。”胡永青认为，但短期，从产业内部“算力、算法、数据”三个AI生产要素来看，三者在国内的发展会出现分化。

他表示，首先，算力创新的源头目前主要在海外，国内相关产业链上的公司本质上充当一种代工或设备提供的角色，当这类公司估值达到70、80多倍的市盈率时，短期他会保持警惕。其次，在算法方面，国内一些大厂正在布局，但目前完全超越海外头部公司具有一定的难度。最后，他认为，数据是国内在AI方面实现应用爆发的方向，“可能实现在部分领域弯道超车”。

“AI应用在垂直和细分行业领域最具价值。”胡永青表示，AI最终要落脚于实际应用场景，而应用场景和数据有直接关系。目前对于通用大语言模型，在普通用户新鲜感过后，这些应用的活跃度快速下降，如果这些模型在游戏领域、办公领域能够和具体的数据相结合，提高效率，那将在商业模式上产生非常大的变化。“因此，在后期调整的过程中，我们把关注重点放在垂直领域的一些龙头公司上，它们既具备一定的数据优势，又具备一定的AI基础，未来可能会脱颖而出。”胡永青表示。

与之前的数字化相比，胡永青认为，AI智能化对相关行业带来的变化或冲击可能是巨大的。他表示，以办公助理为例，近几年的数字化是通过电子化、网络化的方式实现数字增强，简单地提升了办公效率，实现内部流程规范化，但鲜见降低成本，因为需要进行网络铺建、计算机设备购置等。但如果这次AI能在办公领域实现突破，可能会颠覆一些行业，比如秘书的角色，即通过一个智能助理实现订票、报销等事务性工作的处理，这能够极大解放整个公司或特定领域的生产效率。

□本报记者 杨皖玉

来源：中国证券报·中证网 作者：本报记者 杨皖玉