森马服饰(002563)

事件：公司发布了2017年业绩快报。2017年实现营业总收入120.28亿元，同比增长12.76%；实现归母净利润11.18亿元，同比下降21.63%，业绩基本符合预期。

点评：

收入实现较快增长主要得益于电商业务及童装业务保持快增，净利润受费用拖累有所下滑。预计2017年童装业务保持两位数水平增长，休闲服饰业务保持个位数水平增长，电商业务增速在50%左右。净利润有所下滑，主要原因在于加大研发投入、提升人员薪酬、电商业务发展导致费用增加较大，以及公司加大了对加盟商的支持力度，存货增加导致计提的资产减值损失增加。分季度来看，2017Q4实现营收和归母净利润分别为39.86亿元和1.06亿元，分别同比增长12.5%和-75%，2017Q1、Q2和Q3营收分别同比增长7.47%、20.97%和11.24%，归母净利润分别同比增长3.16%、5.07%和-2.29%。

持续推进期货转现货制和供应链整合。目前，公司已由过去一年四次订货会的业务模式成功推进到一年八批次供货，并且在直营系统和购物中心渠道，试行12批次供货，公司通过快反产品比例的提升，促进销售，降低库存。公司自2013年开始改善供应链体系，加大与优质供应商的合作，形成了以数十家境内外上市公司为核心的由几百家稳定合作关系的供应商构成的全新供应链资源体系，提升了供应链的质量和能力，保留和开发运营规范、产品质量可靠的供应商，为当下订货模式的切换，渠道结构的调整都提供了坚实的业务基础。

持续优化渠道结构。公司近几年持续关闭不盈利店铺，重点发展购物中心和电子商务新兴渠道，形成以专卖店、购物中心店铺、商超百货、奥莱及电商渠道全渠道新格局。公司积极开拓购物中心，购物中心店铺一般都分为三类，分别是主力店、次主力店和精品店，三种的店铺呈现不同的特点。其中主力店是面积为800―1000平米或者更大，处于购物中心一楼客流量最大的位置，大多由购物中心引入客流能力最强的品牌占据；次主力店面积一般约400―800平米,位于购物中心一、二楼，精品店是面积较小的200―300平米，位于购物中心二层及以上楼层的次要位置。目前童装业务已有约千家购物中心店，成人服饰业务有几百家购物中心店。

持续加大对电商的投入。公司自2012年开始发展电商业务，由公司全资子公司浙江森马电子商务有限公司在杭州运营，是公司的直营业务。近几年电商业务保持快增。公司将持续推进森马电商杭州产业园、森马嘉兴港平湖物流基地、温州森马园区二期的建设项目，并通过整合供应链资源，持续提升供应链运营能力。

维持谨慎推荐评级。预计公司2017-2018每股收益分别为0.42元和0.51元，对应估值分别为23倍和18倍。公司持续变革，业绩有望迎来拐点，维持谨慎推荐评级。风险提示：终端消费低迷等。