森马服饰(002563)

投资要点：

公司主营成人休闲服饰和儿童服饰。 旗下拥有两大核心品牌，即大众休闲品牌“森马”和中等价位的“巴拉巴拉”童装品牌。 除此之外，公司还拥有哥来买、迷你巴拉巴拉、梦多多、 minette等自有品牌，并代理Marc O'Polo、 Sarabanda、 it michaa等品牌。 近几年， 公司儿童服饰业务保持快速发展， 2017年儿童服饰业务收入占比由2008年的16.5%上升至52.6%，休闲服饰业务收入占比由2008年的82.3%下降至46.9%。

童装业务有望保持快增。 公司旗下童装品牌主要包括“ Balabala”、“ Mongdodo”和“马卡乐”等三个自有品牌，以及代理的意大利高端童装品牌“ Sarabanda”。 2014-2017年，公司童装业务收入保持在25%左右的增速增长， 2018年上半年童装业务收入同比增速达到27.7%，增速持续提高；童装业务收入占比提高至50%以上。近三年童装业务毛利率稳定在42%左右。童装终端渠道保持较快扩张。童装终端门店在2012年出现了一定数量的净关闭，但在2013年恢复净增加。 2014-2017年，童装终端门店数量分别净增加69家、 324家、 714家和217家。 2018年上半年，童装终端门店总数净增加186家，上半年末童装终端门店总数达到4981家，营业面积总数达到75.38万平米。目前国内童装市场仍有较大增长空间，市场集中度仍较低。 公司作为国内童装龙头，未来持续加大线下渠道的拓展和渗透及线上渠道投入，持续推进多品牌战略及国际布局，童装业务有望保持快增。

休闲服饰业务有望保持稳增。 公司休闲服饰业务渠道恢复扩张。 2018年上半年末，休闲服饰终端门店总数净增加255家至3883家，营业面积总数达到86.03万平米。休闲服饰单店营业面积有所扩大。未来休闲服饰业务将加大对购物中心渠道的拓展，调整渠道结构，形成专卖店、百货店、购物中心、奥特莱斯等渠道格局，进一步挖掘市场增长空间。

公司现金较为充裕， 财务保持稳健。 公司资产负债率较低，负债多为经营性负债，资产质量较高，且不对外担保。截至2018年上半年末，公司货币资金及理财金额达41.34亿元，现金储备充足。与A股可比上市公司相比，公司流动比率和速动比率均高于可比公司均值，资产负债率低于可比公司均值，财务保持稳健。

投资建议： 调高评级至推荐。 预计公司 2018-2019 每股收益分别为 0.53元和 0.64 元，对应估值分别为 21 倍和 17.5 倍。 经过前期下跌，公司目前股价对应估值较低。公司是服装龙头，业绩增速有望持续回升， 估值有望迎来修复， 调高评级至推荐。

风险提示。 终端消费低迷、业绩增长不达预期等。