太平鸟(603877)

公司 2018 年 Q1- Q3 收入/净利润同增 13%/66%。 公司 2018 年 Q1-Q3营业收入/归母净利润分别为 48.9/2.8 亿元，同增 13%/70 %。单 Q3，公司营业收入/归母净利润为 17.2/0.85 亿元，同增 15%/14 %，业绩增速放缓。公司 18 年前三季度整体毛利率受存货处理影响同降 1.7PCTs 至 54.4%，单Q3 毛利率水平下滑 3.9PCT s， Q1-Q3 公司整体净利率提升 1.7PCTs 至 5.6%。

公司线下收入 Q3 增速提速，线上业务增长有所放缓。分品牌， PB 女装营收 18.3 亿元（+ 9. 3 %），PB 男装营收 16.7 亿元（+ 19.2 %），乐町女装营收 6.1 亿元（-1.8%）Mini Peace 营收 5.6 亿元（+ 24.2 %），女装 Q3 营收增长提速。分渠道，公司线下收入同 11.9%至 36. 8 亿元，直营/加盟收入增速分别 20.9%/6.5 %，直营渠道零售增速较快，加盟渠道收入 Q3 增速提升。2018 年 Q1-Q3 净增门店 180 家，估计全年净增门店数量 350 家左右，经测算我们判断 Q1-Q3 公司整体维持同店接近 10%增长。线上销售前三季度同增 16.2%至 11.3 亿元，单 Q3 基本持平。

毛利率下滑，政府补贴增厚净利润，净利润率略有提升。 受公司存货处理（奥特渠道销售及货品剪标处理）影响，毛利率同降 1.7PCTs 至 54.4 %，单 Q3整体毛利率水平下滑 3.9PCT s 至 51.7 %。公司控费能力提升，公司 Q1-Q3销售/ 管理费用率同比-0.6PCTs/-1.2PCTs 至 37.6 %/7.9 %。此外，公司资产减值损失同降 33.5%至 1. 5 亿，同时政府补贴大幅提升 42%至 1.7 亿元，上述因素影响下，公司净利率提升 1.7PCTs 至 5.6%。

存货周转改善，冬季+双十一备货充足导致现金流下滑。公司 2018 年 Q3存货同增 11.7%至 21. 9 亿元， 新品动销良好及 TOC 管理模式下推动存货周转改善，公司存货周转天数同降 11 天至 243 天。公司增加秋冬及双十一备货使得经营性净现金流有所下滑，从同期-2.6 亿元下滑至- 2.9 亿元。

投资建议：公司作为多品牌全品类时装公司，品牌矩阵完善并呈现滚动式发展。敢于创新的文化加上相对自由的架构赋予了公司自我革新的勇气与能力。 公司产品完成年轻化转型、TOC 快反体系建立、及电商和云仓平台搭建促进业绩增长，综合预计 2018/2019/2020 年净利润 6.3/7.7/9.6 亿元，公司现价为 17.90 元，对应 2018 年 19 倍 PE，维持“买入”评级。

风险提示：终端销售遇冷，门店拓张不及预期，小非减持带来股价波动。