华润双鹤(600062)

事件： 公司发布 2018 年三季报，实现营收 63.10 亿元，同比增长 32.66%；归母净利润 8.44 亿元，同比增长 16.43%；归母扣非净利润 8.10 亿元，同比增长 16.11%。其中三季度实现营收 22.22 亿元，同比增长 32.26%；净利润 2.61 亿元，同比增长 21.57%。

输液板块结构优化推动收入端与毛利率提升： 公司前三季度输液板块实现收入 22.26 亿元，同比增速达 29.57%。我们认为输液板块的快速增长主要原因为公司产品结构调整。随着产品结构的调整，价格较高的软袋、BFS 等销量占比提升，而价格较低的塑瓶类占比逐渐下滑。由于价格较高毛利较高的产品占比提升，输液板块毛利率提升明显：毛利率为55.26%，相较于去年同期提升了 10.6 个百分点。我们认为公司输液板块产品结构将持续优化，全年收入增速将维持前三季的水平，全年毛利率有望突破 55%。

制剂板块实现稳定快速增长： 公司制剂板块增速较快，前三季度实现收入 40.06 亿元，同比增速在 36.84%。其中慢病平台和专科平台收入分别为 23.29 亿元和 6 亿元，增速分别为 31.89%和 55.93%。我们认为公司制剂板块收入的快速增长主要由两方面驱动：现有产品的逐步放量及“两票制”带来的低开转高开。现有产品来看，我们估算降压“0”号维持销量稳定；匹伐他汀销量增速有望突破 25%；压氏达、复穗悦等增速延续上半年的态势实现两位数增长。制剂板块公司毛利率为 70.93%，相较于 2017 年同期同比增长 6.21 个百分点。我们认为毛利率的提升除公司生产效率的进一步提高外，低开转高开亦为主要因素。

盈利预测与投资评级：公司输液产品线实现两位数增长，匹伐他汀、复穗悦和珂立苏等产品逐步放量，降压 0 号保持稳定。公司裁员带来效率提升增厚利润。我们预期 2018-2020 年，营业收入为 74.11 亿元、85.59亿元和 99.03 亿元，同比增长 15.4%、15.5%和 15.7%；归属母公司净利润为 9.98 亿元、12.18 亿元和 14.90 亿元，同比增长 18.4%、22.1%和22.4%；对应 EPS 为 0.96 元、 1.17 元和 1.43 元。因此，维持对公司的“增持”评级。

风险提示：行业政策变化风险；生产要素成本（或价格）上涨的风险；产品价格风险。