上汽集团(600104)

上汽11月销量同比-10.4%好于行业，厂商库存持续下降。上汽11月销量64万辆，同比-10.4%、环比+7%。而根据乘联会的数据，11月乘用车行业销量同比-15%，公司表现好于行业，市占率进一步提升。上汽同比负增长主要是由于宏观经济压力及去年同期销量受购置税政策即将退出而基数较高所致，此外，部分城市即将国五切换国六，也使很多消费者采取观望态度。自8月以来，公司批发销量持续高于产量；11月上汽生产60万辆、销售64万辆，8-11月库存分别下降4、3、3、4万辆，公司的库存压力进一步减轻。

上汽大众同比-3%环比10%好于预期，途观在众车型夹击下表现良好。上汽大众10月销量同比-3%环比+10%，好于预期及行业均值。分车型来看，新一代帕萨特表现良好，销售近1.7万辆，同比+22%；朗逸销售4.6万辆、同比-3%，维持高位；在一汽大众探岳、上汽大众途岳等车型上市的抽水下、途观仍取得销售2.7万辆，同比-5%的较好成绩。我们认为“小途昂”途岳后续有望放量，上汽大众有望迎来另一个爆款。

上汽通用同比-17%环比-1%，凯迪拉克继续同比高增长。上汽通用11月销量同比下滑17%、环比-1%，其中凯迪拉克销售2.1万辆同比31%；GL8销售1.4万辆环比提升超20%，GL66900辆环比增近70%；三缸机英朗单月3.8万辆同比-16%环比提升超30%、雪佛兰压力较大。

上汽乘用车6.3万辆同比16%环比5%表现较好，新能源销量1.4万辆荣威i5走量极好。上汽乘用车11月销售6.3万辆，同比16%环比5%表现较好。其中RX5销量1.6万辆、同比-36%。10月26日，荣威i5互联网中级轿车正式上市，官方指导价6.89-11.59万元；年底之前更可以5.99-10.69万元的价格购买。出于“智能+性能”优势和其极强的性价比，我们看好i5的市场表现，11月i5销售1.2万辆表现极好。11月上汽新能源销量超1.4万辆，同比增超七成，前11月累计销量超12万辆。9月30日正式上市的MarvelX在首月销量过千辆，将为上汽树立标杆。

受微车市场和自主车企价格下探影响，上汽通用五菱同比-19%环比+12%。受微车市场萎缩拖累，上汽通用五菱11月销售18万辆，同比-19%环比+12%；宝骏310\510\730同比皆有下滑，我们认为主要是由于M6等车型价格下探竞争加剧所致。

市占率提升+四化领先+高股息，维持买入评级。上汽近几年在智能网联、自动驾驶领域持续领先、产品结构和市占率都在不断提升，并且其新能源汽车的边际贡献率高于传统车（边际贡献率ERX5>eRX5>RX5）。目前上汽研发支出基本都为费用化，未来有较大的资本化空间。2019年，上汽大众的途岳和上汽通用的4款全新SUV又将贡献增量。我们维持此前的盈利预测，预计上汽2018-2020年净利润分别为371亿、390亿和418亿元，同比增8%、5%和7%，EPS为3.17元/股、3.34元/股和3.57元/股。当前股价对应2018-2020年P/E为8倍、7倍和7倍，对应2018年股息率8%。维持买入的投资评级。