12月19-21日中央经济工作会议召开，重在分析当前经济形势，部署2019年经济工作重点。

中央政治局供给侧仍是当前的主要矛盾，推动供给侧结构性改革仍是未来主要任务，供给侧改革主要意图是推动高质量发展，会议将推动制造业高质量发展置于明年经济工作任务的首要位置，该任务主要包括两层含义，一是巩固原有供给侧改革成果，继续推进更多产能过剩行业加快出清，二是加快发展先进制造业，通过一揽子改革营造良好发展环境。供给侧主要包括三个供给：一是资本供给；二是劳动力供给；三是技术供给，除了上述的三个供给，还有一个很重要的供给是制度供给就是改革。目前人口红利持续下降。长期经济增长的三个主要因素是劳动力、资本和技术，从前面两个因素来看，我们都进入了拐点。首先是劳动力，根据世界银行的数据，我国15-64岁的人口占总人口的比重在2009年就达到一个顶点，随着人口老龄化加速到来，人口红利逐渐下滑，导致总需求急剧收缩，劳动供给急剧下降，导致劳动力成本突然提高。储蓄率下滑导致资本缺口出现，国家统计局公布的国民储蓄率从2008年开始是处于一个持续下滑的态势，储蓄率下滑导致的客观结果是对长期经济增长的抑制，而人口红利及储蓄率的下滑对长期经济增长形成抑制，所以未来刺激经济政策只有靠技术，只有技术才能使产品具有优势，减少产能过剩，本次会议提到巩固原有供给侧改革成果，继续推进更多产能过剩行业加快出清，推动制造业高质量发展，这个高质量就是和技术密切相关的，未来提高经济增长率主要使靠技术推动。与往年不同，在部署2019年重点任务时，将“加快经济体制改革”作为其中之一。国企改革领域，除了坚持政企分开外，还增加了“政资分开”和“公平竞争原则”。给予了资本市场很高的定位，认为它在金融运行中具有牵一发而动全身的功能，要防范金融市场异常波动和共振。在政府职能方面，提出“凡是市场能自主调节的就让市场来调节，凡是企业能干的就让企业干”。改革对供给端有重要的推动作用。

直面经济下行压力。可以看到，此次中央经济工作会议对经济形势的描述要比以往更加严峻，提到“经济运行稳中有变、变中有忧，外部环境复杂严峻，经济面临下行压力”从拉动经济的三驾马车的消费、投资、进出口增速来分析一下中国的经济。

消费：“稳就业”是“六稳”之首，“稳消费”是“稳需求”的主要抓手，短期是稳就业。会议将“促进形成强大国内市场”作为第二大任务，强调要提升产品质量，加快教育、育幼、养老、医疗、文化、旅游等服务业发展，改善消费环境，落实好个人所得税专项附加扣除政策，增强消费能力。稳就业实质就是第三季度，消费对GDP的累计同比拉动率是5.2%，上个月是5.3%，比上个月减少0.1个百分点。整体来看消费增长将保持低速发展将是一个宏观经济现象，1、我国人口增长的高峰已过，我国15-64岁的人口占总人口的比重在2009年就达到一个顶点，目前处于一个人口红利下滑的趋势，劳动人口的减少,从而抑制消费增长。2、从导致消费增长下滑的因素来看，高房价挤出消费已是一个众所周知的问题。一方面，2017年居民部门债务占GDP的比重已达到49%，而2008年只有18%，十年时间增加了将近2倍，2018年以来居民消费增速持续下行，说明高房价对于消费的挤出作用已经逐渐显现，而在消费下滑的同时，新增居民信贷增速却在回升，存量货币的减少也使得消费前景很不乐观。3、而流动性收缩和违约潮的蔓延也迫使一些企业进行大规模裁员和降薪，这对消费也会产生较大影响。所以今年消费对经济支撑非常有限。2018年1-11月份社会消费品零售总额实现345093亿元，累计增长9.1%，增速较1-10月份放缓0.1个百分点，5月份当月增速仅为8.5%，是2003年以来最低水平。今年个人所得税法起征点将由每月3500元提高至每月5000元，预计这些减税措施将对未来的消费增长起到一定的提振作用。

本次会议投资方面提到的是房地产，明确了房地产调控的思路。此次中央经济工作会议再度明确了“坚持房子是用来住的，不是用来炒的定位”，因城施策、分类指导。房地产调控并没有全国层面上的放松。短期可能难以看到降低首付比例、放松首套房认定等刺激地产需求的政策出台。房地产市场仍旧从紧。房地产市场方面，决策层并未有放松房地产的迹象，预期2019年房地产市场不会有明显回暖，房地产投资也仍将延续下滑态势。房地产周期可以分为长中短周期，长期看人口，中期看土地，短期看金融，人口与金融是需求侧因素，土地属于供给侧因素，在未来中国的人口迁移格局中，一线城市和部分二线城市人口将继续集聚，城市之间、地区之间的人口集聚态势将分化明显。由于大量人口迁入，一二线城市房价不是由当地居民收入水平决定的，而是由经济体整体财富、贫富分化水平、富有阶层迁入、房屋供应能力等决定的。因此，一二线城市房价收入比难以衡量支付能力。同样，三四线城市房价收入比较低，但是在人口增长停滞甚至迁出的情况下，面临较长期去库存压力。土地主要是地方政府运用计划经济的方式低价购地，另一方面利用市场经济方式高价供地，形成地价剪刀差，地价房价大涨后抬高实体经济成本，都去炒房，实体经济继续低迷，这就是为什么地产继续从紧的原因。短期看金融，一直以来，进行房地产调控，上调利率和抵押贷款首付比例降低居民的支付能力，减少居民加杠杆来透支住房需求，房地产市场销量、土地购置、新开工投资，政策上调利率和抵押贷款首付比，居民支付能力降低、房地产销量回落，商品房去库存减弱，开放商回笼资金减弱，开工投资放缓，房价回落，银行对符合房产开发标准的项目支持不减。第三季度，房地产开发贷款余额10.06万亿元，同比增长24.5%。但是个人住房贷款余额24.88万亿元，同比增长17.9%，增速比上季末低0.7个百分点。说明房地产开发投资热情还很高，地产开发投资方面还很活跃，并且资金面持续改善，国内贷款好转而居民，但是买房意愿下行。房地产开发企业本年完成投资：指报告期内完成的全部用于房屋建设工程、土地开发工程的投资额以及公益性建筑和土地购置费等的投资。今年的土地购置费大幅上行，6月同比累计增速达到66.9%，而建筑工程与安装工程累计同比为负值。房地产开发投资的高增速主要是土地购置费拉动。前9月土地购置面积及成交价款同比上行，但是单月土地购置面积同比升幅由上月的44.7%降至16.4%，主要是销售回落传导下土地市场转冷的原因。地产投资增速的收窄主要受土地市场回落及土地购置费累计同比回落影响，预计未来将延续逐步放缓的趋势，受销售影响，总体地产投资还是下行的，但是地产投资下行是缓慢的，主要是银行对符合房产开发标准的项目支持不减，并且地产待售面积还处于低位。

本次会议投资方面提到基建，会议指出宏观政策要强化逆周期调控，适时预调微调，来稳定总需求。基建是最主要的抓手，包括人工智能、工业物联网、物联网等新型基础设施，城际交通、物流等基础设施，以及农村基础设施和公共服务基础设施等。预计2019年基建增速有望明显好转。今年基建投资受融资收紧影响大幅放缓，展望明年，支撑GDP增长的“三驾马车”中，受制于贸易摩擦、全球经济减速叠加高基数，进出口显著放缓是大概率事件；受制于居民和企业难以加杠杆的现实约束，消费增速很大可能稳中缓降；投资方面，今年保持高位的房地产投资和连续反弹的制造业投资，预计明年也难以继续走高。得益于今年下半年国家陆续出台的促进基础设施投资稳定发展的政策措施，明年基建投资将成为经济增长的重要贡献项。

本次会议多次指出国际环境错综复杂，增加忧患意识。可以看到，此次政治局会议对外部风险的描述严峻程度超过以往，可以看到，G20会议后中美贸易战得到缓和，说明中国正在积极为需求贸易战中止做出努力。而11月中国外贸数据大幅回落，显示为避免中美贸易战而出现的“抢出口”刺激效应已削弱，明年上半年出口压力较大。而11月外资同比下滑27.6%，显示如果贸易战不能减缓，影响较大。

面对经济下行压力，展望2019年，宏观政策会更加积极。

财政政策在调控中发挥着主导作用。今年前三季度，公共财政收入增速持续快于支出增速，直到四季度才开始扭转，因此实际上财政政策的“积极”还有进一步提升的空间。这次会议给2019年财政政策的定调是积极而且要加力提效，预计明年财政政策将是重心。

针对市场关注度较高的减税，这次会议也给出了答案，要实施更大规模的减税降费。预计增值税将是减税的重点，财政支出的扩张，一是依赖于赤字率上调。亿。二是新增地方政府专项债券额度扩容。市场此前早有预期，这次会议也明确提出较大幅度增加地方政府专项债券额度，根据近几年的规模递增情况，2019年新增规模可能在2.5-3万亿之间，相比于2018年有1.15万亿到1.65万亿的增量。

货币政策今年的表述出现了新的变化，去掉了“中性”，增加了“松紧适度”的说法。我们认为这意味着货币政策明年依然会保持宽松的基调，但会加强对短端利率的引导，保证其在政策利率附近波动，避免出现过松或过紧的流动性环境。因为，一方面正如易纲行长在新浪长安论坛中所表达的，“在经济下行时，需要偏松的货币条件”。明年为托底经济，地方专项债和赤字规模都会较今年出现大幅度的上涨，也需要银行间市场有足够的流动性进行承接。另一方面，现在货币政策稳定经济的关键不在于释放多少流动性，而在于如何将流动性传导至实体，疏通货币政策传导机制。现在传导的不畅，主要原因在于企业对未来预期悲观，实体经济能创造的优质资产缺乏，银行的风险偏好较低。要改变这些，需要为企业减负，改变企业的预期；需要提振需求，创造优质的项目资产。而这就不仅仅是只靠货币政策就能解决的，更有赖于财政政策的积极配合。