上海银行(601229)

事件：归母净利润上海银行披露180亿元，同比增长2018年业绩快报。17.7%，基本符合市场预期。2018年实现营业收入4Q18439亿元，同比增长不良率为1.14%32.5%，同比；下降1bp；拨备覆盖率332.95%，同环比分别提升60.4、11.8个百分点。

主动而为之，无惧不良率环比有升，不良生成率仍是低位。4Q18不良率环比三季度提升6bps至1.14%，从表面上看，可能不少投资者会直观认为这并不是资产质量企稳向好的信号。然而这种仅盯单一不良率来判定资产质量往往都是片面的，事实上：1）我们认为这是上海银行为做实资产质量而采取的主动策略。从拨备情况来看，4Q18加大拨备计提力度，拨备覆盖率环比提升11.8个百分点至332.95%。拨备覆盖率明显提升而不良率却也随之反弹，我们推测此举则是上海银行适度释放不良的主动管理战术，显然，账面资产质量也就更加真实；2）不良核销的节奏同样不可忽视。通过估算1Q18-4Q18上海银行不良核销的大致情况，可以看到不良核销主要集中于2Q18和3Q18，相比之下4Q18不良核销较少，预计为3亿元左右。同时，根据我们测算，4Q18加回核销不良生成率环比下降20bps至50bps，即便从全年来看也仅同比提升7bps至56bps。相较于仅仅观测静态的不良率而言，不良生成率保持稳定更具有一定的前瞻性意义。3）从横向可比角度来看，上海银行各项资产质量指标依然远好于同业。尽管4Q18不良率小幅反弹，但在上市银行中仍是较低水平，而关注贷款率、逾期贷款率同样处于低位。加之，1H18“逾期90天以上贷款/不良贷款”更低至61.6%。在19年经济下行环境中，对于重点布局长三角、珠三角地区的上海银行而言，我们认为其新增的不良压力也会远好于同业。

业绩增速放缓已是行业新趋势但仍居高位，营收增速突破30%创下近5年最高点更值得可圈可点。上海银行2018年归母净利润同比增长17.7%，尽管环比有所放缓但预计这仍将是上市银行较高的业绩增速，对于总体基本面而言更是无伤大雅，而目前投资者对4Q18银行通过多提拨备来放缓业绩增速也有了较充分的预期。相比之下，反映银行真实经营状况的营收增速达到32.5%，我们此前强调灵活的资负结构摆布是驱动上海银行利润表得以显著修复的核心因素：1）信贷加速投放，18年贷款同比增长28.1%，占总资产比重为42%（17年末为36.7%）。从全年新增信贷来看，18年新增贷款为1867亿元，同比多增767亿元，占新增总资产比重高达84.9%，显然同业资产和非标投资则持续压缩。2）在竞争白热化的格局下，3Q18存款已经突破万亿元大关，18年存款同比增长12.9%（17年末为8.8%），存款占比维持在56%左右。因此，在资产负债结构深度优化以及零售转型持续加码的背景下，上海银行息差实现逐季回升的向好态势，预计18年全年净息差同比大幅走阔。展望19年，持续宽松的银行间市场利率环境对同业负债占比较高的上海银行而言则是显著利好，加上发力消费贷的零售转型战略共同支撑息差企稳向好。

上海银行以优异的基本面、出色的经营业绩在18年股价表现中独树一帜；展望19年，在资产质量更加真实、资负结构优化空间犹存以及ROE回升的多重利好共振下，依然看好估值修复的上行空间。预计2018-2020年归母净利润分别同比增长17.7%、18.0%、18.2%（原预测分别同比增长24.1%、24.5%、25.2%，主要调高信用成本），目前股价仅对应19年0.74倍PB，维持“买入”评级和首推组合。

风险提示：经济大幅下行引发行业不良风险；宽货币环境长期持续使得息差承压。