通威股份(600438)

本周行业观点：渗透率提升的较好阶段，龙头竞争优势扩大

1、新能源汽车行业观点：1、电动化大趋势明显，渗透率提升、市场化进入关键期。从2018年全年新能源汽车销量数据看，产销量都取得了50%以上的不错增速，插电式混动乘用车、燃料电池汽车均取得了突破。展望未来，从广义层面看，新能源汽车进入了渗透率最好的提升周期：根据我们的测算，目前新能源乘用车的真实渗透率在3%左右，从3%的销售占比到10%的销售占比的提升周期是行业最好的投资周期。同时，行业市场化进入了深水区，2019、2020年行业将逐步完全去补贴，没有竞争力的产品将退出市场；我们相对看好高端纯电动乘用车和混动车。燃料电池仍处于导入期，相当于十年前的纯电动车，具有较好的主题投资价值。2、低谷期逐渐过去，龙头优势进一步增强。目前仍处于政策的过渡期，行业内企业在观望政策落地情况，导致中游价格出现一定波动（主要是中低端库存影响），但总体价格稳定。展望未来，龙头公司的市占率有望持续提升，未来只有有核心竞争力的优质龙头才能真正享受行业成长的红利。从数据上看，过去新能源汽车产业累计投资达2万亿，但未来真正具有扩产能力的公司将会越来越少；我们需要聚焦，聚焦在每个环节的细分龙头。

2、光伏行业观点：1、新周期逐步起步，2019年恢复增长。回顾2018年的数据，国内和全球的光伏新增装机都出现了一定的下滑，同时价格下了很大的台阶、技术得到了较好的提升。产品性价比的提升，带来了全球平价上网新周期的启动；展望2019年的量，全球新增装机量有望恢复到20%的增速；展望更长远的话，这次平价上网向上周期的时间可能拉长。这些因素都给中上游高端制造带来较好的价格支撑。2、淡季价格出现一定松动，但2019年总体盈利能力有望提升。上周从硅料到组件，价格都出现了一定的松动，但从主流企业的中长期订单看，价格仍然比较坚挺，行业内库存也已经有效出清。从盈利能力看，由于优质低成本产能的释放，加上价格的相对坚挺，龙头公司的盈利能力有望提升。

3、风险提示：1）政策支持不到位、宏观环境变化等系统性风险。2）新能源乘用车、分布式光伏等新领域的发展低于预期。3）电动车安全事故、光伏技术变化等因素的影响。

本期【卓越推】通威股份（600438）

通威股份（600438）（2019-01-18收盘价9.74元）

核心推荐理由：

1、良好根基助力农业+光伏两翼齐飞，世界级龙头再起航。公司上市时主要从事饲料业务，董事长刘汉元先生从技术出身，高度重视技术及人才储备，并拥有极强成本控制意识。凭借这些良好根基，集团公司自2006年开始前瞻性的布局了光伏板块，2016年，公司收购集团公司光伏资产进入光伏领域。三大业务中，多晶硅门槛高，是未来利润弹性的主要来源；前期集团公司逆周期切入电池片领域，注入公司后已成长为世界级龙头，竞争优势明显；“渔光一体”电站则实现了公司农业与光伏板块的有机结合。公司目前股权结构集中，未来定位世界级清洁能源（光伏）运营商和安全产品（水产品）供应商，发展空间广阔。

2、平价上网将推动光伏行业大发展，新周期中最看好硅料环节。长期来看，以光伏为代表的清洁能源有广阔发展空间，BNEF预计未来光伏与风电合计发电量占比有望达到48%。我们建立了光伏平价上网收益率测算模型，通过模型测算，我们认为2019年下半年行业将逐步进入复苏及平价上网新周期，2020年开始需求有望再次以较快速度增长。从全产业链来看，我们认为进口替代、集中度提升空间大的硅料环节是最值得布局的环节。

3、公司多晶硅业务优势明显，有望持续推进进口替代及产业升级。我国多晶硅2017年进口量占表观消费量的40%，仍有较大进口替代空间。行业具备较高的技术和成本门槛，未来有望形成新寡头垄断格局，使公司保持较高的盈利水平。公司2015年即完成冷氢化节能降耗改造，同时构建了“化工-光伏”循环经济产业链，之后不断提高技术、优化工艺，成本和品质优势明显。未来随着公司高品质、低成本产能释放，公司市占率有望持续提升，也将推动行业向高品质阶段发展并形成更高的行业壁垒。

4、坚定扩产打造电池片龙头，成本优势和零赊欠模式保证良好的盈利能力和现金流。公司目前拥有电池片产能5.4GW，2017年产量在全球专业电池片厂商中排名第一。公司借助自动化设备的应用及极强的成本控制能力，已将电池加工成本降至0.3元/W以下，在当前产品价格压力下仍能维持较好的盈利能力。公司通过持续研发投入不断提升电池片及组件的转换效率和功率。依托优质产品品质，公司已与全球前十大组件厂商中的九家建立了长效合作关系，并通过销售零赊欠模式，保证了良好的现金流。

5、543降本战略加快平价上网进程，下一周期电站规模有望快速增长。公司在电站领域已实施“543”降本战略多年，目前电站综合成本已降至5元/W以内，2019年力争降至4元/W甚至3元/W以内，公司依托光伏全产业链布局，电站成本控制及质量水平优于行业。公司拥有超过30万户具备良好合作关系的养殖户，涉及水域面积1000万亩，其中池塘400万亩，可支撑约110GW的电站装机，发展空间广阔；在下一个行业发展周期，也就是平价上网周期，这些业务有望给公司带来较好的长期现金流。

盈利预测和投资评级：我们预计公司2018-2020年EPS（摊薄）分别为0.51、0.75和0.99元/股，给予公司“买入”评级。

风险提示：政策风险；产能投产不及预期；不可抗力导致生产受阻；原材料价格波动风险等。