坤彩科技(603826)

事件：

公司 1 月 21 日发布 2018 年度业绩预增公告： 预计 2018 年度实现归母净利 17,703-18,883 万元，同比增加 50-60%；预计实现扣非净利 16,446-17,626 万元，同比增加 51.77%-62.66%。

核心观点

国内最大珠光材料生产商， 目前估值较高、 投资性价比一般。 公司于 2005 年成立， 2017 年登陆主板， 自设立以来， 专注于珠光材料的研发、生产和销售， 目前是我国产销规模最大的珠光材料生产商， 其主要产品包括：天然云母/合成云母/玻璃作为基础载体材料的珠光颜料,产品被广泛应用于涂料、塑料、汽车、化妆品、油墨、皮革、陶瓷、建材、种子包衣等行业。 2017 年公司实现营业收入约 4.69 亿元，同比增长14.92%；实现归母净利约 1.18 亿元，同比增长 8.52%， 业务构成上，天然云母基、 合成云母基、 玻璃基的珠光颜料毛利占比分别为 74.1%、16.7%以及 8.8%，天然云母类产品占主导。 目前的看点一方面是 3 万吨珠光材料 IPO 项目投产， 中短期将释放可观业绩增量； 另一方面则是拟建 10 万吨化妆品级、 汽车级二氧化钛项目， 打开长期业绩想象空间。但我们认为， 目前公司估值较高， 较高估值已经部分反映了募投项目盈利预期，后期若投产、 盈利情况不佳，存在估值下折风险。

珠光产品市场较小、 增速一般， 面临竞争与产品结构转化压力。 市场规模方面， 尽管珠光材料应用领域广泛，但目前整体市场规模较小，2016 年全球珠光材料市场规模 14 亿美元，国内销售额仅 12 亿元人民币， 尽管国际、国内市场 2012-2016 复合增速都保持在 10%以上，但增量贡献比较有限， 边际增速也存下行压力。 市场格局方面， 在行业加剧扩张、竞争更加激烈的背景下， 默克、巴斯夫合计占据高端市场约 80%份额， 公司完成高端市场替代尚需时日， 而中低端市场则面临着国内诸多中小珠光材料企业竞争，中短期业绩弹性受限。

IPO 项目投产、 在建项目产业延伸， 打开成长想象空间。 IPO 募投

“ 年产 3 万吨珠光材料项目” 建成投产后，公司将突破产能限制，达到年产 3 万吨珠光材料、年产 1 万吨合成云母的生产能力，成为全球规模最大的珠光材料生产企业， 目前该项目逐步建成、投产， 完全达成后预计可贡献年收入 10.4 亿、 净利 3.8 亿，目前处于产能释放期，确保中短期业绩增长。2018 年 12 月公司公告建设年产 10 万吨化妆品级、汽车级二氧化钛项目， 由主项目 10 万吨二氧化钛及 12 万吨氧化铁项目与子项目年产 80 万吨二氯氧钛及 40 万吨三氯化铁项目组成， 首期投资 18 亿元， 预计项目建设期 30 个月， 预计 2021 年建成后年均可贡献收入 33.4 亿、 利润 15.9 亿。 公司在建项目将突破现有珠光材料市场规模壁垒， 通过产业延伸打开成长空间。

盈利预测与评级： 预计公司 2018-2020 年 EPS 分别为 0.40 元、 0.54元和 0.59 元， 目前股价对应市盈率分别为 37.6 倍、 27.8 倍和 25.5倍， 给予“ 谨慎推荐”的投资评级。

风险提示： 在建项目投入， 负债上升，现金流压力增加； 原材料涨价； 产能释放情况不达预期；二氧化钛项目后期盈利不确定。