恒立液压(601100)

事件： 公司发布 2018 年业绩预告，预计全年实现归母净利润 8.2 亿至 8.8亿，与上年同期相比，将增加 4.4 亿至 4.98 亿，同比增长 114.69%至130.40%。扣非归母净利为 7.22 亿至 7.7 亿，与上年同期相比，将增加 3.6亿至 4.1 亿，同比增长 98.77%至 111.99%。

投资要点

2018 年以来，公司业绩持续超预期，我们认为主要有以下几个原因：

（ 1）下游工程机械行业 2018 年挖机累计销量 20.3 万台持续超预期，累计同比+45%，公司作为国产液压油缸龙头，市占率基本维持在 50%左右；随着公司产品竞争力的提升，我们预计公司 2018 年全年油缸销量增速将超越行业增速。

（ 2）小挖阀泵已批量供货，市场占有率稳步提升，产品销量和销售额均大幅增长；此外，公司的中挖泵阀产能在 2018 年已建设完成，有望在 2019 年实现放量。

（ 3）下游需求持续旺盛导致液压件供不应求，公司产能利用率大增，规模效应下盈利能力显著提升，其中 Q1-Q3 综合毛利率 35.9%，同比+4.5pct；净利率 22.8%，同比+9.2pct。

（ 4）受美元兑人民币汇率升值影响，公司汇兑收益增加，导致 2018年度预计非经常性损益对净利润的影响为 9,800-11,000 万元左右。

Q4 单季业绩增速有所回落，行业龙头有望平滑下游需求波动影响。

根据我们测算， 2018 年 Q4 公司净利润约为 1-1.6 亿，若按中值计算，比 2017 年同期增长 24%，增速较前三季度略有回落，我们认为主要系下游挖机销量增速有所放缓。 根据草根调研的情况看， 2019 年挖机销量可能和 2018 年持平，但小挖受益于农村劳动力短缺将持续增长。此外，近期国家政策放松，以轨交等交通基础设施为代表的基建项目审批明显加快，基建投资有望迎来反弹；基建加码和环保核查趋严将促使工程机械的更新需求提前释放，行业销量具有较强支撑。 我们认为公司作为国内液压龙头，产品竞争力强，有望通过提升市占率来平滑下游需求波动带来的影响。

持续高研发投入构筑深厚护城河，业务+客户不断拓展将突破行业周期。

Q1-Q3 公司研发投入约 1.25 亿，占总营收的比例维持在 4%；从历史水平来看， 2013-2017 年公司平均每年研发费用占收入比值将近 6%。 持续的高研发投入为公司构建了深厚的护城河，使得其非标油缸业务和泵阀业务得以顺利拓展。 目前恒立液压 15 吨以下挖掘机主控泵阀已经大批量全面供应给三一、柳工、徐工、临工等大型国内品牌； 2018 年新品――二代小挖泵阀也已大批应用在 9T 及以下机型；中大挖泵阀放量可期。同时，应用于盾构机、高空作业平台、海工海事机械等领域的非标油缸均打入了国内外主流公司的供应体系；在高空作业车、水泥泵车、旋挖钻机等非标泵阀市场也进展迅速，开始量产。 业务+客户的不断拓展，将助力公司突破行业周期，享有较高的业绩弹性。

盈利预测与投资评级： 我们中长期看好公司液压泵阀国产替代进口的空间大，我们预计公司 2018-2020 年的归母净利润为 8.5、 11、 13 亿，对应 PE 分别为 25/20/16X，维持“增持”评级。

风险提示： 宏观经济波动风险，贸易战升级影响海外经营风险，泵阀业务研发销售不及预期风险。