通威股份(600438)

本周行业观点：电动车高端化趋势明显，继续关注风光的高景气度

1、新能源汽车行业观点：1、龙头企业与政策同时发力高端市场。在市场方面，动力电池龙头继续开拓全球高端市场，宁德时代与日本本田的近期合作具有比较强的象征意义：由于日本产品供应链向来比较封闭，日本又是锂电池产品的发源地，此次宁德时代长期供应动力电池给本田进一步奠定了其全球高端电池龙头地位。在政策方面，发改委等部门近期印发的通知明确要求：政策应该坚持扶优扶强的导向，鼓励高技术产品发展。2、行业发展将进一步推动技术进步，关注超级电容、燃料电池等科技进步。从本质上讲，汽车行业的进步是人类科技进步的表征，电动化、智能化已经成为未来的趋势。近期特斯拉收购的Maxwell科技就是超级电容技术的引领者，超级电容具有快速充放电的优点，且使用寿命长，我们认为其在未来电动车的分化中将拥有重要的一席之地，尤其是大功率使用环境、混动等场景。近期大家对燃料电池的关注度也在提升，我们认为目前的燃料电池进程确实像十年前的动力电池，但其产业基础较差，更需要全球技术的融合、也需要吸取之前行业周期的经验和教训。

2、光伏行业观点：1、硅片价格上涨，景气度继续超预期。近期保利协鑫和中环股份提升了硅片价格，这进一步表明了行业较好的景气度；从我们的测算来看，由于硅片环节较好的竞争格局，行业景气度较好时，此环节更容易涨价，而且此环节的公司隆基股份、保利协鑫和中环股份的业务都比较单一，涨价给业绩带来较大的弹性；2、龙头高端低成本产能释放，继续观察供需变化。回顾国内过去一年，分布式和集中式装机基本持平，弃光电量和弃光率实现双降；过去一两个季度以来，政策环境不断改善。供给方面，龙头产能陆续释放：1月国内多晶硅产量2.55万吨，环比增加8.5%。全球需求方面，需要观察一季度印度传统旺季结束后的需求变化，以及其他新兴市场的新增需求情况。

3、风险提示：1）政策支持不到位、宏观环境变化等系统性风险。2）新能源乘用车、分布式光伏等新领域的发展低于预期。3）电动车安全事故、光伏技术变化等因素的影响。

本期【卓越推】通威股份（600438）

核心推荐理由：

1、良好根基助力农业+光伏两翼齐飞，世界级龙头再起航。公司上市时主要从事饲料业务，董事长刘汉元先生从技术出身，高度重视技术及人才储备，并拥有极强成本控制意识。凭借这些良好根基，集团公司自2006年开始前瞻性的布局了光伏板块，2016年，公司收购集团公司光伏资产进入光伏领域。三大业务中，多晶硅门槛高，是未来利润弹性的主要来源；前期集团公司逆周期切入电池片领域，注入公司后已成长为世界级龙头，竞争优势明显；“渔光一体”电站则实现了公司农业与光伏板块的有机结合。公司目前股权结构集中，未来定位世界级清洁能源（光伏）运营商和安全产品（水产品）供应商，发展空间广阔。

2、平价上网将推动光伏行业大发展，新周期中最看好硅料环节。长期来看，以光伏为代表的清洁能源有广阔发展空间，BNEF预计未来光伏与风电合计发电量占比有望达到48%。我们建立了光伏平价上网收益率测算模型，通过模型测算，我们认为2019年下半年行业将逐步进入复苏及平价上网新周期，2020年开始需求有望再次以较快速度增长。从全产业链来看，我们认为进口替代、集中度提升空间大的硅料环节是最值得布局的环节。

3、公司多晶硅业务优势明显，有望持续推进进口替代及产业升级。我国多晶硅2017年进口量占表观消费量的40%，仍有较大进口替代空间。行业具备较高的技术和成本门槛，未来有望形成新寡头垄断格局，使公司保持较高的盈利水平。公司2015年即完成冷氢化节能降耗改造，同时构建了“化工-光伏”循环经济产业链，之后不断提高技术、优化工艺，成本和品质优势明显。未来随着公司高品质、低成本产能释放，公司市占率有望持续提升，也将推动行业向高品质阶段发展并形成更高的行业壁垒。

4、坚定扩产打造电池片龙头，成本优势和零赊欠模式保证良好的盈利能力和现金流。根据PVInfoLink数据，2018年专业电池片厂商出货TOP3为通威、爱旭和展宇，出货量均超4GW，其中公司出货6.5GW，遥遥领先其余竞争对手。公司借助自动化设备的应用及极强的成本控制能力，已将电池加工成本降至0.3元/W以下，在当前产品价格压力下仍能维持较好的盈利能力。公司通过持续研发投入不断提升电池片及组件的转换效率和功率。依托优质产品品质，公司已与全球前十大组件厂商中的九家建立了长效合作关系，并通过销售零赊欠模式，保证了良好的现金流。

5、543降本战略加快平价上网进程，下一周期电站规模有望快速增长。公司在电站领域已实施“543”降本战略多年，目前电站综合成本已降至5元/W以内，2019年力争降至4元/W甚至3元/W以内，公司依托光伏全产业链布局，电站成本控制及质量水平优于行业。公司拥有超过30万户具备良好合作关系的养殖户，涉及水域面积1000万亩，其中池塘400万亩，可支撑约110GW的电站装机，发展空间广阔；在下一个行业发展周期，也就是平价上网周期，这些业务有望给公司带来较好的长期现金流。

盈利预测和投资评级：我们预计公司2018-2020年EPS（摊薄）分别为0.53、0.79和1.04元/股，给予公司“买入”评级。

风险提示：政策风险；产能投产不及预期；不可抗力导致生产受阻；原材料价格波动风险等。