龙蟒佰利(002601)

公司公告：公司发布业绩快报，2018年实现营业收入105.33亿元（YoY+1.73%），归母净利润22.87亿元（YoY-8.59%），其中Q4营业收入24.28亿元（YoY-11.34%，QoQ-12.54%），归母净利润3.17亿元（YoY-45.51%，QoQ-49.69%），业绩低于申万预期。四季度业绩下滑主要由于：钛白粉原料上涨压缩钛白粉毛利率、公司铁精矿售价下降及公司类金融子公司对逾期项目计提坏账准备。

钛白价差收窄叠加计提坏账准备，2018Q4业绩下滑。2018年Q4由于钛白粉下游需求偏弱，产品销售受到一定影响、产业链价格出现下跌，我们测算国内钛白粉含税均价约为16800元/吨，钛矿均价约为1220元/吨，钛白粉-钛矿价差（不含税）较Q3下滑约350元；子公司龙蟒矿冶的铁精矿出厂价也出现一定下滑，影响矿冶公司利润。此外公司类金融子公司出现逾期项目，按照会计政策进行了坏账计提准备。综合上述因素影响，公司Q4业绩环比下滑。今年春节过后，厂家普遍库存较低、在手订单饱满，公司率先宣布涨价500元/吨后，国内陆续几十家钛白粉企业跟涨。行业目前供需结构偏紧，三到五月将进入行业传统的消费旺季，钛白粉价格有望持续上涨。公司作为全产业链钛业龙头将充分受益此轮市场回暖。我们测算硫酸法钛白粉价格每上涨500元/吨，公司年化业绩增厚1.98亿元。

氯化法二期项目进展顺利，投资攀西钛渣项目强化全产业链布局。公司现为亚洲第一、全球第四的钛白粉龙头企业，拥有硫酸法钛白产能54万吨、氯化法钛白产能6万吨，在建的20万吨氯化法二期项目即将投产，完善公司高端产品结构，远期规划形成60万吨硫酸法、70万吨氯化法产能。公司今年将进一步拓展产业链上下游延伸，在产业链上游，目前子公司龙蟒钛业拥有80万吨钛精矿的生产能力，近日公司与盐边县政府签署投资协议，拟投资20亿元用于新建50万吨钛精矿升级转化氯化钛渣生产线及配套设施，形成氯化钛渣30万吨年产能，满足氯化法钛白及海绵钛的生产需要，完善公司上游布局；在产业链下游，公司拟投资20亿元建设3万吨海绵钛生产线，依托氯化法提供的高纯四氯化钛，生产低成本、高品质的海绵钛，从而进军高端钛材领域，公司全产业链布局初现形态。

钛原料供给收缩，未来五年处于上涨通道。钛原料的全球供应格局较为集中，在高品位钛矿的供应上，行业集中的趋势更加明显。前五大钛原料供应商RioTinto、Iluka、Tronox、Cristal、Kenmare的市场份额合计约46%。在供给端，我们观察到自2012年钛矿价格下跌以来，全球各大钛矿供应商都大幅削减了资本开支，2013-2018年全球几乎无新增矿山供应，同时部分在产矿山也逐步接近了开采的尾声，高品位钛原料供应持续下滑。我们预计全球钛原料的供应在未来五年内将持续紧张，对全球氯化法钛白粉价格形成支撑。1月31日Venator宣布上调其钛白粉在美国和加拿大的售价，涨价幅度约为150美元/吨，印证了我们对海外氯化法钛白价格趋势的判断。

盈利预测与投资评级：根据公司业绩快报情况，下调公司2018年、维持2019-2020年盈利预测预计2018-2020年的归母净利润为22.87（调整前为27.37）、30.51、36.81亿元，对应PE为13X/9X/8X维持“增持”评级。