中国平安(601318)

投资要点：

事件：公司披露 2018 年年报，实现营运利润 1125.7 亿元，同比+18.9%，其中寿险及健康险（同比+34.9%）、财险（同比-8.2%）、银行（同比+7.0%）、资管（同比-1.8%）和金融科技（同比+24.9%）贡献分别为 62.5%、10.9%、 12.8%、 11.4%和 6.0%。集团 EV 增长 21.5%，ROEV 达 23.7%。

寿险结构优化带动价值与业绩稳健增长。 1.NBV 增速逐季改善。 寿险 NBV 同比增长 7.3%，其中 FYP 增速为-3.6%， Margin 提升 4.4 个 pct.至 43.7%， 1Q18 至 4Q18， NBV 同比增速分别为-8%、 +10%、 +11%和+24%，逐季抬升彰显经营底蕴和不断优化的结构，全年长期保障型个险渠道 Margin 达 94.7%。公司规模保费同比增长 19.9%，其中长期健康险同比增加 36.1%至 901.05 亿元，占比提升 1.9 个 pct.至 15.8%。 保险业务佣金支出同比增长 8.2%，其中健康险占比提升 4.62 个 pct.至 38.3%。个险渠道代理人较上年末增长 2.3%至 141.74万人，月人均 NBV 同比增长 1.1%，预计未来公司人力将保持 5%-8%的稳健增长，个险新保件数和件均是潜在增长点。 2.营运偏差提振对业绩和价值贡献。 2018 年公司营运利润和内含价值中营运偏差分别为 217.5 亿元和139.4 亿元，分别同比增长 115.2%和 56.9%，彰显优质的业务质地和相对保守的精算假设，推动 4Q18 寿险营运利润单季度同比激增 84.8%。剩余边际余额较年初增长 27.6%至 7,866.33 亿元，其中新业务贡献增长 4.3%，摊销增长 25.0%，脱退差异及其他增长 30.8%，预计 2019 年摊销增速 18%，推动年末剩余边际增长 23.4%。3.寿险及健康险业务和集团 EV 分别同比增加 23.5%和 21.5%至 6132.2 亿元和 10024.6 亿元。 业务质地改善使持有偿付能力额度的成本同比减少 11.6%，提振集团 EV 增速 4.0 个 pct.。

产险业务质地保持优良。 产险 COR96.0%（同比-0.2 个 pct.），其中赔付率（54.9%）和费用率（41.1%）分别同比-1.7 个 pct 和+1.5.个 pct，ROE 达 16.7%（同比-3.3 个 pct.）。平安产险承保利润同比增长 19.2%，税前利润同比增长 3.3%，净利润同比下降 8.2%，主要受手续费率上升、所得税费用增加和投资收益下滑的综合影响，有效税率同比提升 7.9 个 pct.至 37.1%。公司非车业务占比 26.5%，保证保险和责任险 COR 均保持在 89%上下，业务品质同业领先。I FRS9 加大投资收益率波动，陆金所投后估值达 394 亿美元带动价值重估。 集团 2018 年净投资收益率 5.2%，总投资收益率 3.7%（按 IFRS9 前法定报表数据计算为 5.2%） ，总投资收益差额约 364.7 亿元，主要受权益资产分类影响增加当期公允价值变动损益波动所致。公司险资运用期末余额较上年末增长 14.1%至 2.79 万亿元，公司适度压缩股票资产配置 1.8 个 pct.至 8.3%（IFRS9 下 FVPL 权益资产较 1H18 减少 27.6%至 787.6 亿元），并增加了定期存款（+0.6 个 pct.）、长期股权投资（+0.9 个 pct.）的投资占比。陆金所控股完成 C 轮融资，投后估值达 394 亿美元，同时使公司持有的可转换本票产生重大公允价值重估收益 72.4 亿元（计入净利润但未计入营运利润）。 根据敏感性分析当投资收益率假设增加 50 个 BP 后，集团和寿险 EV 弹性为 4.56%和 7.46%，上年同期为 4.66%和 7.74%，整体抵御市场波动的能力进一步加强。

投资建议： 结合公司最新年报以及年初至今较好的股债市场表现（上调 19 年投资收益增加 8%），上调公司 19-20年 EPS 至 7.25、 8.48 元/股（原预测为 6.51、 8.42 元/股，变化幅度为 11.3%、 0.7%），并新增预测公司 21 年EPS 为 9.52 元/股。 公司公告回购计划，拟以 50-100 亿元回购 A 股股份用于员工持股计划。 当前股价对应 19年 PEV 仅为 1.06X，维持“买入”评级。