杰克股份(603337)

2018 年年报出炉， 公司持续高增长： 公司 2018 年实现营业收入 41.52 亿元， 同比增长 48.98%；实现归母净利润 4.54 亿元，同比增长 40.18%。 其中 Q4 单季度实现收入 9.24 亿元，同比增速达 37.78%；归母净利润 8348万元，下降 7.01%。 净利润增速慢于营收增速的原因主要是远期外汇合约亏损，导致当期利润减少 5526 万元。若剔除该项非经常性影响，公司营业利润同比增长 48.7%。 全年综合毛利率 28.1%，相较于去年同期略有下降。主要是由于占比一半的出口业务受人民币汇率升值导致毛利率有所下降。

行业保持高速增长，国内外需求两旺。 根据中国缝制机械协会的统计， 2018年1-11月，百家整机企业累计完成主营业务收入196亿元，同比增长15.5%；累计销售工缝机 467 万台，同比增长 18.1%； 累计出口工缝机 374.4 万台，同比增长 11.3%。国内外需求旺盛，由于公司整体品牌及产品的综合竞争力较强，产能规模进一步扩张（椒江厂区逐步投入使用），业绩保持较快增长。

经营性现金流量净额大幅减少的原因主要是供应链优化和库存增加。 一方面， 2018 年以来公司根据市场需求，加大了设备及人员投入，产能提升导致库存增加，现金流减少。更重要的原因是公司为引导供应商加大自动化设备改造投入、提升零部件质量，调整了对供应商的付款政策，将承兑汇票支付改为现金支付，购买商品的现金支出大幅增加。 我们认为，此举将持续提升公司产品质量，助力公司市占率长期提升。

自动化设备产品梯队形成，国产化有望加速。 2018 年年报新增衬衫及牛仔自动缝纫设备业务，系前期收购 VBM 及迈卡所致，考虑到 VBM 2018 年 10月份才并表，实际业务体量接近 1.8 亿元，目前来看，双方研发队伍融合顺利，远期智能高端缝制装备制造基地有望新增智能缝制单元 1 万台，智能装备自动线（三衣两裤） 100 条等，业绩弹性较大。

出口业务平稳发展，接棒国内增长。 2018 年，公司实现海外营收 20.6 亿元，同比增长 31.2%。公司年内加大了对海外市场的开拓， 截至 2018 年底，公司在全球 130 多个国家的经销商及其经销网点达到 7,000 余家，在海外建设及运营了 14 个办事处。 在国内缝纫机市场接近饱和的背景下，海外增量市场的开拓对公司的成长至关重要。

维持“增持评级”。 工缝机海外市场持续放量、国内市占率提升以及衬衫牛仔裤缝纫自动化设备、裁床等国产化加速下公司业绩增长确定性高，预计2019-20 年净利润为 6.03、 7.03 亿元，现价对应 PE 23.7、 20.3 倍。

风险提示： 工业缝纫机行业景气度不及预期、裁床业务竞争加剧、人民币大幅升值、收购效果不及预期。