北新建材(000786)

石膏板量价齐升，市场份额进一步提高：石膏板收入109.33亿元，同比增长10.62%，全年石膏板业务仍然保持量价齐升的状态，石膏板销量18.69亿平，同比增长2.6%，市场份额继续提升；石膏板均价5.85元/平，同比增长7.8%，公司2017年Q4的提价效应带来的均价提升仍在持续，但从18年各季度变化来看，呈现出逐季环比回落的趋势，在石膏板行业整体需求较差和护面纸等原料价格有所回落之下，公司通过价格和产品结构调整使得销量持续增长，进一步提升市占份额。分季度来看，公司Q1-Q4收入增速分别为40.4%、25.5%、-0.6%和-0.15%，下半年收入同比有所回落，主要受到石膏板产品均价同比有所下降的影响。

毛利率有所下降，期间费用率保持平稳：公司2018年实现毛利率较上年下降了1.91个百分点，石膏板毛利率同比下降了1.75个百分点，尽管产品均价有所提高（7.8%），但原材料价格上涨幅度（单平营业成本上涨10.9%）超过产品涨价幅度是毛利率下降的主要原因。分季度来看，下半年季度毛利率环比有所下降，Q4毛利率同比去年同期下降了12.76个百分点。期间费用方面，整体期间费用率10.91%，较上年同期基本持平；管理费用率同比有所提高，主要受到研发投入增加的影响，全年研发投入同比增长44%。

经营性现金流继续改善，诉讼费用支出较上年同期增加明显：资产负债表和营运能力持续改善，存货和应收账款周转率较上年同期均有所提高，资产负债率进一步下降至19.4%；实现经营性净现金流净额27.83亿元，较上年继续改善。另外，美国石膏板诉讼事项费用支出增加，对净利润有所影响。期内营业外支出2.67亿元，比上年同期增长104.52%，主要是受到期内美国石膏板诉讼事项发生的费用支出（律师费、和解费、差旅费合计2.55亿元）较上年同期明显增加的影响。

投资建议:中长期来看，行业需求仍有成长空间，石膏板未来在住宅和隔墙领域渗透率提升的趋势较为确定，公司依托行业龙头地位进一步外延内生进行扩张的步伐稳定而确定，海外产能在未来几年或成为新的亮点；同时受益消费升级趋势，公司高端产品占比有望持续提升，带来整体盈利能力提升。公司当前估值处于历史底部水平，看好中长期投资价值。我们预计公司2019-2021年归母净利润分别为26.7、32.4、38.7亿元，EPS分别为1.58、1.92、2.29元，对应PE为12.8、10.5、8.8倍；维持“买入”评级。

风险提示：宏观经济及房地产行业波动产生的风险、原材料及燃料价格上涨的风险、诉讼风险、海外业务拓展不及预期的风险