桃李面包(603866)

事件：公司发布 2018 年年度报告，2018 年度实现收入 48.33 亿元，同比增长 18.5%，归母净利润 6.42 亿元，同比增长 25.1%，扣非后归母净利润 6.17 亿元，同比增长 21.9%。其中 2018Q4 公司实现收入 13.09 亿元，同比增长 16.4%，归母净利润 1.79 亿元，同比增长 15.5%，扣非后归母净利润 1.71 亿元，同比增长 11.5%。公司拟向全体股东每 10 股派发现金红利 10 元（含税），同时拟以资本公积金向全体股东每 10 股转增 4 股。

投资评级与估值：公司 2018 年收入业绩表现与此前业绩快报基本一致，符合预期。 我们维持 2019-20 年收入预测 56.6、 65.7 亿元，新增 2021 年收入预测 75.5 亿元，分别同比增长 17%、 16.2%、 14.8%，维持 2019-20 年 EPS 预测 1.59、 1.88 元，新增 2021 年 EPS预测 2.20 元，分别同比增长 16.8%、 17.8%、 17.2%，最新收盘价对应 2019-20 年 PE分别为 36、 30x，维持增持评级，桃李作为少数具备稳定成长能力的细分行业龙头，具备长期配置价值。公司未来的核心看点有：1）受益于消费升级，烘焙行业为成长性最好的食品饮料子行业之一；2）公司“中央工厂+批发”的经营模式可异地复制，新产能逐渐投放+成熟市场精耕细作驱动收入稳定增长。

收入端延续稳健增长，新品推广、产能投放与渠道深耕是主要驱动力：18Q4 公司收入同比增长 16.4%，环比放缓 2.7pct，预计主要受提价红利消失和行业竞争加剧影响，但绝对景气度仍优。分品类来看，面包产品 18 年实现收入 47.29 亿元，同比增长 18.08%，继续保持量价齐升的态势，其中天然酵母、醇熟等明星单品延续快速增长，而豆小方起酥面包为代表的新品亦实现高速增长，公司在保持新品推广节奏的同时稳步推进结构的优化升级；月饼实现收入 0.95 亿元，同比增长 39.51%，公司进一步完善了产品价格带布局，尽管整体均价略有下降，但销量实现超过 50%的增长，份额提升成效显著；粽子实现收入 0.1 亿元，同比增长 38.93%。分区域来看，伴随新产能投放和渠道深耕，华北、华东、华南地区均取得了快于整体的收入表现，18 年收入分别同比增长 24.97%、 26.94%、 87.68%。截止到 18 年底公司已建立起超过 22 万个终端，同比增长近 15%。

市场投入增加及行业竞争加剧导致盈利能力提升速度放缓：18Q4 公司净利率 13.29%，同比提升 0.71pct，若剔除非经常性损益后 Q4 净利率同比下降近 0.6pct，主要受市场投入增加影响。 18Q4 公司毛利率 40.59%，同比提升 1.93pct，主要受益于产品结构升级以及新产能投放后产能利用率环比提升带来的单位固定成本分摊下降。

股价上涨的催化剂：核心产品增长超预期，区域扩张速度超预期

核心假设风险：食品安全事件，扩张进度低于预期