瀚蓝环境(600323)

业绩符合预期。公司发布2018年年报，公司2018年实现营业收入48.5亿元，yoy15.4%；实现归母净利润8.8亿元，yoy34.2%，eps1.14元/股，业绩符合预期。利润增长主要来自新增固废项目投产及天然气销售量提升，其中：固废收入17.7亿，yoy24%，增长主要系大连项目投产及部分项目调价带动；燃气收入17.0亿，yoy22%，主要得益于南海区陶瓷工业煤改气；排水收入2.3亿，yoy22.01%，主要系污水管网运营收入增加及新项目投产；供水收入9.0亿元，yoy0.42%。2018年含1.5亿资产处置非经常性收益，扣非后yoy21.5%，近5年CAGR达26%，业绩优异。

整体毛利率基本一致，三费把控得当。公司2018年整体毛利率30%，较去年31.6%基本一致，其中固废业务毛利率35.2%同比下降4.9pct，主要系环保督查趋严，物料价格及技改投入增加所致；排水业务毛利率上升3.1pct，主要是污水管网运营设施投入尚未完全到位；其他业务毛利率基本一致。2018年销售费用、管理费用、财务费用分别为1.4%（-0.2pct）、6.8%（-0.2pct）、4.4%（+0.2pct），三费较为平稳，把控得当。

固废板块为核心增长引擎，燃气、水务增长稳健。公司固废板块2019年增量主要来自焚烧产能投产&盈利能力提质，包括3000吨/日顺德项目、500吨/日的廊坊二期项目，且督查趋严带来成本及垃圾处理费上升，顺德项目按130元/吨。危废为新增利润点，去年收购的江西宏华预计2019年开始显著贡献业绩。燃气业务得益于佛山陶瓷行业煤改气需求，今年预计提升20%工业售气量；排水业务增量来自于污水处理厂提标改造、处理费将提升，以及新增污水管网运营收入；供水业务较为稳健。

投资建议：公司运营资产优异，深耕固废业务，垃圾焚烧发展稳定、危废提供新的增长。公司现金流好、资产稳定，管理层优秀（近5年营业收入/归母净利润CAGR37%/30%），2019年业绩增量来自于顺德垃圾焚烧、江西危废、陶瓷行业煤改气、污水提标，但2019年地产资产转固会带来0.3亿元摊销，我们预计2019-2021年归母净利润8.1/9.7/11.4亿元，对应EPS1.06/1.26/1.49，对应PE16/14/12，估值优势明显，看好未来的发展，维持“买入”评级。

风险提示：固废项目推进不达预期、天然气配气政策风险等。