中信证券(600030)

事件 少 17.9 ： 中信证券披露 %， 业绩符合预期。 2018 年年报 报告期，公司加权平均 实现营收 372.2 ROE亿，同比减少 为 6.2%，同比下降 14.0%1.6 ，归母净利润 pct。 期末公司归母净资产为 93.9 亿，同比减1531.4 亿，较上年末增长 2.2%。 从收入结构来看，剔除以大宗商品贸易为主的其他业务收入后，公司经纪、投行、资管、利息、自营收入占比分别为 25.1%、 12.3%、 19.7%、 8.2%和 29.7%， 同比分别变动+2.0pct、-0.4pct、 +3.3pct、 +1.3pct 和-8.6pct。

轻资产业务保持行业领先。 1） 经纪业务市场份额持续提升，稳居行业第二。 2018 年公司股基交易市场份额为 6.09%，排名行业第二， 1Q18 为 5.93%， 1H18 为 6%，可见公司在 2018 年下半年市场成交金额下滑的环境下， 凭借其较高的客户粘性以及机构客户占比较高的特点，实现市场份额逆势增长。 根据公司披露的市场份额，推算出公司 2018 年平均佣金率为万分之 4.97， 较 2017 年略有提升；2）投行承销总额稳坐第一交椅， 市场集中度提升更突显其业务优势。 据 Wind 统计， 以上市日为口径， 2018 年公司股权主承销规模为 1626 亿， 其中 IPO 承销规模为 128 亿元，同比减少 38%，市占率为 9.3%，同比提升 0.1pct；再融资承销规模（增发+配股+优先股） 1498 亿元，同比减少 13%，市占率为 16.8%， 同比提升 3.6 个百分点。债券主承销合计 7725 亿元，同比大幅增长 45.3%。 2019年在再融资、并购重组政策放松的环境下，预计中信证券的业务优势将进一步凸显； 3）资管业务主动管理规模遥遥领先。 2018 年末公司资管规模为 13431 亿， 同比下降 19.4%，市场份额为 10.4%，同比提升 0.3pct，主要是定向资管计划规模下滑较多，下降近 3000 亿，但公司主动管理规模仍有 5528亿，行业排名第一。 2018 年末华夏基金公募规模为 4506 亿，较上年末增长 13.0%， 基金管理净收入为 40.9 亿，同比增长 9.0%。

重资产业务依旧是公司未来业务重点发展方向。大自营业务是第一大收入来源， 投资收益+公允价值变动损益合计为 87.8 亿，同比减少 22.6%。 报告期末公司金融资产 （包含衍生金融资产） 合计为 3107亿， 较年初增长 27.6%， 主要是交易性金融资产规模增长较快， 我们判断主要是债券投资规模显著增长，与 2018 年债市表现突出体现正相关性，同时公司交易性金融资产中股票规模明显下降，一方面我们认为是 2018 年股市表现较弱，有风险敞口的权益自营有所下降，另一方面是场外个股期权的规模下滑， 用于对冲的股票持仓下降； 2018 年末公司衍生金融工具名义本金突破万亿， 互换、场外期权、结构化产品和收益凭证等合约规模 1,200 亿，保持市场第一。 公司 5 月获得场外期权一级交易商资格， 场外期权业务稳居行业前列， 2018 年公司新增场外期权规模市场份额为 23%，与 2017 年持平，其中结构有所变化，由于个股期权规模收缩，因此股指和商品期权占比提升。 长期来看，场外期权业务发展空间仍然巨大，股指和商品期权需求稳定增长，个股期权经过新规的调整期， 叠加市场企稳，预计需求也将逐渐恢复，我们判断公司未来仍将通过重资本业务来提升杠杆水平进而提升 ROE；信用业务规模收缩明显， 报告期末公司自有资金股票质押规模为 385 亿，同比下降 50.7%， 股票质押利息收入为 33.2 亿，同比减少 1.7%， 考虑 2018 年基数仍然较高， 预计 2019 年股票质押业务利息收入将继续下滑。 2018 年公司共计提买入返售金融资产减值损失 16.2 亿， 下半年计提幅度显著加大，公司目前存量买入返售金融资产减值准备约 20 亿，风险计提较为充分。 报告期末融出资金为 572 亿，较上年末下降 23%，主要是两融业务规模下滑显著。

重申中信证券为首推标的，维持“买入”评级。 公司稳步推进收购广州证券股权的相关事宜， 在粤港澳大湾区发展的大背景下，公司在广东地区的业务拓展也将逐步进入收获期； 2019 年公司公告回购股份做员工持股的预案， 体现公司高管对公司未来发展的信心。 根据 2018 年年报信息，微调2019-2020 年各业务条线数据， 预计 2019E-2021E 归母净利润为 134.7 亿、 189.9 亿和 211.6 亿，（原 19-20 年预计为 131.4 亿、 187.3 亿， 2021 年为新增预测），对应最新收盘价的 PE 分别为 24倍、 17 倍和 15 倍。