龙马环卫(603686)

事件：龙马环卫公告《2018年年度报告》：2018年实现营业收入34.44亿元（同比+11.63%），实现归母净利润2.36亿元（同比-9.12%）。

Q4业绩不及市场预期：2018年公司营收同比+11.63%，主要系“新增莆田龙马、无为龙马等服务收入及六枝特区龙马等服务收入增加所致”。2018年实现归母净利润2.36亿元（同比-9.12%），其中Q4单季实现归母净利润0.37亿元（同比-45.60%），Q4业绩增速进一步下降，不及市场预期，主要系“装备毛利率下降1.33pct及资产减值损失增加所致”。2018年公司经营活动现金净流量为-3.56亿元（2017年该值为2.89亿元），现金回款状况不佳，主要系客户拨款进度安排因素所致。

环卫装备的产销量及业绩远优于行业水平，产品结构持续优化：2018年因环卫服务市场化程度加深、地方政府偿付能力减弱、企业融资困难等，环卫设备产量下滑，2018年全国环卫车辆产量为10.70万辆（同比-19.84%）。2018年，龙马环卫的环卫装备制造业的产量为8405辆（同比+11.95%），销量为8060辆（同比+1.04%），营业收入23.64亿元（同比-2.80%），环卫装备产销量及业绩远优于行业水平，毛利率为27.72%（同比-1.33pct），毛利率下降主要系市场竞争激烈及环卫服务运营企业客户占比增加使得售价下降，同时原材料上涨导致成本增加所致。2018年公司在环卫装备制造业市占率6.67%，中高端产品市占率14.27%（同比+2.11pct），产品结构优化，市占率持续提升。

环卫服务在手订单充足，保障业绩：2018年公司新签环卫服务年化合同金额6.42亿元，新签合同总金额40.67亿元， 2018年底，公司在履行环卫服务年化合同金额14.68亿元，合同总金额143.57亿元。2019年公司经营目标为营收41亿元，归母净利润2.60亿元（同比+10.17%）。

投资建议：预计2019-2021分别实现净利润2.60亿元、2.86亿元、3.12亿元，EPS分别为0.87元、0.96元、1.04元，对应PE分别为18.7X、17.0X、15.6X。公司业绩较快增长，龙头市占率提升，给予18-20X估值，股价合理区间在15.7元-17.4元，首次覆盖给予【谨慎推荐】评级。

风险提示：环卫装备行业增速继续下滑；环卫运营成本大幅上升风险。