广发证券(000776)

事件： 公司披露 2018 年年报，实现营收 152.7 亿，同比减少 29.2%，归母净利润为 43.0 亿，同比减少 50.0%， 低于预期（原预计 18 年归母净利润同比下滑 21.5%） 。 报告期权 ROE 为5.07%， 较上年减少 5.48pct。 业绩低于预期因权益市场大幅波动影响投资收益，公司报告期交易及机构业务板块实现营收 8.6 亿元， 同比减少 72.5%，主要为权益投资亏损所致。

权益及衍生品交易业务承压， FICC 业务实现投资收益净额 45.5 亿元， 同比增长 22%。18 年末交易性金融资产 883 亿、其他债权投资 795 亿、其他权益工具投资 108 亿，合计1786 亿。 年末衍生金融资产 175 亿元，同比增长 2.2 倍； 衍生金融工具名义金额 1.44 万亿元， 同比大幅增长 77%， 其中权益衍生金融工具规模 194 亿元， 同比增长 17%，受权益市场大幅波动影响，公司权益及衍生品交易业务亏损 2.2 亿元。公司积极开展 FICC 业务，18 年中债交易量全行业第二， 固收销售及投资收益净额 45.5 亿元，同比增长 21.7%。

回购交易业务收入同比大增 36%， 驱动财富管理业务板块营收同比增长 3.3%。 18 年股票交易市占率 4.37%，保持稳定； 基金交易市占率 2.09%， 同比提升 1.2pct； 经纪业务收入同比下滑 24%主要受到市场成交下滑影响，公司智能投顾贝塔牛服务客户数量已达 70 万，未来仍将持续深化科技金融模式助力财富管理转型。 股票质押利息收入大增：期末公司股票质押业务余额 223 亿元， 同比下降 16%， 回购业务利息收入 16 亿元， 同比增长 35.7%。

大资管业务收入超经纪，主动管理资产月均规模排名第三。 18 年资管收入 37.4 亿元，同比略微下滑 6%。 年末资管规模 3814 亿元， 同比下降 27.1%。 公司持续深耕主动资管转型， 18 年主动管理月均资产规模位列行业第三， 未来随综合管理费率提升将抵消通道业务规模下降影响， 预计资管业绩将恢复正增长； 参股 25%的易方达基金、 控股 51%的广发基金， 公募基金规模分别同比增长 7.6%、 +67.3%， 净利润分别下滑 2.7%、 52.1%。

18 年股权承销下滑导致投行业绩承压， 19 年科创板推出公司有望受益。 18 年全年投行收入同比下滑 56%；规模看，公司 IPO 主承销 37.95 亿，同比-77.6%， 再融资主承销 90.41亿，同比-55.0%，债券承销规模 963.16 亿元，同比-17.2%； 18 年股权融资向大型客户集中对本公司以中小企业为主的服务模式相对不利， 但 19 年有望受益于一级市场回暖。

信用业务规模压降幅度不大， 2018 年计提信用减值 3.0 亿，其中 4 季度单季计提 1.5 亿元。 18 年末融出资金 453.6 亿、买入返售金融资产 368.1 亿，期末信用业务资产/归母净资产约 96.6%，较年初下滑 15.8pct，下降幅度较行业降幅小。

维持公司增持评级， 当前收盘价对应 19 年 PE 仅 17 倍。 18 年公司自营业绩受市场下滑影响较大， 19 年市场上涨且成交活跃度提升， 预计 2019-2021 年归母净利润分别为 82.7亿、 105.3 亿、 118.1 亿（ 略微下调 19-20 年盈利预测， 原预测为 84.1 亿和 106.8 亿， 新增 2021 年预测）， 同比分别增长 92.4%、 27.3%、 12.2%， 对应最新收盘价的 PE 为 17倍、 13 倍和 12 倍。